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　　电投能源(002128) 国家电投集团“煤电铝一体化”综合能源企业ღღღ◈ღ。公司成立之初以煤炭业务为主ღღღ◈ღ，多年来通过资本运作ღღღ◈ღ、转型发展等多种方式ღღღ◈ღ，目前已成为以煤为核心ღღღ◈ღ，煤电铝一体化和清洁能源为重点的清洁综合能源企业ღღღ◈ღ。截至2024年末ღღღ◈ღ，公司煤炭产能4800万吨/年ღღღ◈ღ、电解铝产能86万吨/年ღღღ◈ღ、火电装机300万千瓦（含自备电厂)ღღღ◈ღ，新能源装机500万千瓦ღღღ◈ღ，资产规模随着公司的不断发展而壮大ღღღ◈ღ。2024年公司煤炭ღღღ◈ღ、电解铝ღღღ◈ღ、电力收入分别为158.9亿元ღღღ◈ღ、105.9亿元ღღღ◈ღ、33.8亿元ღღღ◈ღ，占比分别为53.2%ღღღ◈ღ、35.4%ღღღ◈ღ、11.3%ღღღ◈ღ。 拥有两座大型露天煤矿ღღღ◈ღ，盈利能力稳定ღღღ◈ღ，后续资产注入空间大ღღღ◈ღ。公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田采矿权ღღღ◈ღ，总产能4800万吨/年且满产满销ღღღ◈ღ。受益于低开采成本和高长协占比ღღღ◈ღ，十四五以来煤炭盈利能力稳中有升ღღღ◈ღ，吨煤毛利由2021年77元提升至2024年131元ღღღ◈ღ，煤炭业务毛利率由2021年49.0%提升至2024年59.3%ღღღ◈ღ。大股东已承诺将白音华二ღღღ◈ღ、三号矿（总产能3500万吨/年）注入公司ღღღ◈ღ，目前正筹划注入白音华煤电有限公司（旗下拥有白音华二号矿ღღღ◈ღ，产能1500万吨/年）ღღღ◈ღ。 自建与收购带来电解铝产能增量ღღღ◈ღ，成本优势明显ღღღ◈ღ。公司目前拥有电解铝产能86万吨/年ღღღ◈ღ，2025年底扎铝二期（35万吨/年）建成后总产能将增加至121万吨/年ღღღ◈ღ。此外ღღღ◈ღ，拟注入的白音华煤电有限公司子公司拥有40万吨/年的电解铝产能ღღღ◈ღ。电解铝产品同质化强ღღღ◈ღ，成本控制是行业核心竞争力ღღღ◈ღ。公司拥有距离煤炭产地近的自备电厂ღღღ◈ღ，成本优势明显ღღღ◈ღ。虽然电解铝盈利能力受到铝价和原材料价格影响而有所波动ღღღ◈ღ，但十四五以来板块毛利率始终在15%以上ღღღ◈ღ。 火电利用小时数高ღღღ◈ღ、发电成本低ღღღ◈ღ，新能源装机增长空间大ღღღ◈ღ。公司所属霍林河坑口电厂装机120万千瓦（不含电解铝自备装机）ღღღ◈ღ，是东北地区主力供电机组ღღღ◈ღ，近年来公司火电年发电量超过55亿千瓦时ღღღ◈ღ，对应利用小时数在4600以上ღღღ◈ღ。坑口电厂受益于煤炭自供带来的成本优势ღღღ◈ღ，近年来市场煤价上行时仍能保证相对稳健的盈利能力ღღღ◈ღ；公司大力推动清洁能源转型ღღღ◈ღ，新能源装机由2021末156万千瓦增长至2024年末500万千瓦（含105万千瓦电解铝自备装机）ღღღ◈ღ，三年复合增速47.5%ღღღ◈ღ。公司计划2025年再投产200万千瓦新能源ღღღ◈ღ，十四五末公司新能源装机将达到700万千瓦ღღღ◈ღ。 投资建议ღღღ◈ღ：预计公司25-27年归母净利润分别为56.07ღღღ◈ღ、62.30ღღღ◈ღ、63.15亿元ღღღ◈ღ，对应当前PE分别为7.1xღღღ◈ღ、6.4xღღღ◈ღ、6.3xღღღ◈ღ。首次覆盖ღღღ◈ღ，给予“推荐”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：煤价大幅下降的风险ღღღ◈ღ；电解铝盈利能力大幅下降的风险ღღღ◈ღ；安全生产风险等

　　电投能源(002128) 事件ღღღ◈ღ：公司公布2024年报及2025年一季报ღღღ◈ღ，2024年实现营业收入298.59亿元ღღღ◈ღ，同比增长11.23%ღღღ◈ღ；实现归母净利润53.42亿元ღღღ◈ღ，同比增长17.15%ღღღ◈ღ。2025Q1实现营业收入75.37亿元申博太阳城登陆ღღღ◈ღ，同比增长2.63%ღღღ◈ღ；实现归母净利润15.59亿元ღღღ◈ღ，同比降低19.82%ღღღ◈ღ。 煤电一体化稳定盈利ღღღ◈ღ，煤炭售价逆势增长 2024年公司完成煤电发电量55.28亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比降低1.38%ღღღ◈ღ，测算税后上网电价0.344元/KWhღღღ◈ღ，同比降低2.67%ღღღ◈ღ，受电量及电价下滑影响ღღღ◈ღ，公司煤电板块相对承压ღღღ◈ღ；2024年公司煤炭产能达到4800万吨ღღღ◈ღ，全年完成煤炭产量4799.6万吨ღღღ◈ღ，同比增长3.11%ღღღ◈ღ，受益于东北部地区较优的供需格局ღღღ◈ღ，公司煤炭售价实现逆势增长ღღღ◈ღ，测算税后单吨价格213元/吨ღღღ◈ღ，同比增长9%ღღღ◈ღ，煤炭板块的较优表现形成显著支撑ღღღ◈ღ，2024年公司煤电+煤炭业务整体实现营业收入119.26亿元ღღღ◈ღ，同比增长9.17%ღღღ◈ღ，实现毛利润62.86亿元ღღღ◈ღ，同比增长16.28%ღღღ◈ღ。 铝价同比提高ღღღ◈ღ，电解铝板块业绩修复 截至2024年底ღღღ◈ღ，公司拥有年产86万吨电解铝生产线元/吨ღღღ◈ღ，同比提高6.53%ღღღ◈ღ，量价齐增带动电解铝板块业绩修复ღღღ◈ღ，2024年公司电解铝板块实现营业收入156.63亿元ღღღ◈ღ，同比提高9.51%ღღღ◈ღ，实现毛利润27.69亿元ღღღ◈ღ，同比提高24.86%ღღღ◈ღ。截至2025年5月13日ღღღ◈ღ，国内铝价均值为20272元/吨富二代APP推广二维码ღღღ◈ღ，同比提高4.30%ღღღ◈ღ，公司电解铝板块业绩改善有望持续ღღღ◈ღ。 各板块产能增长空间显著ღღღ◈ღ，公司未来成长可期 煤炭方面ღღღ◈ღ，国电投集团承诺公司是国家电投集团在内蒙古区域内煤炭ღღღ◈ღ、火力发电及电解铝资源整合的唯一平台和投资载体ღღღ◈ღ，未来集团内部分煤炭资产有望注入上市公司ღღღ◈ღ；电解铝方面ღღღ◈ღ，公司大力推进扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期项目）筹备进程ღღღ◈ღ，目前已正式开工建设ღღღ◈ღ，其规模达到现有产能的40.7%ღღღ◈ღ；新能源方面ღღღ◈ღ，截止2024年底ღღღ◈ღ，公司新能源装机达到500.76万千瓦（不含储能）ღღღ◈ღ，同比增长10.01%ღღღ◈ღ，其中风电装机405.04万千瓦ღღღ◈ღ，光伏装机95.72万千瓦ღღღ◈ღ，公司全面推进新能源项目工程建设ღღღ◈ღ，未来装机规模有望持续增长ღღღ◈ღ。 盈利预测与估值ღღღ◈ღ：考虑国内煤价整体下滑ღღღ◈ღ，我们调整盈利预测ღღღ◈ღ，预计公司2025-2027年可实现归母净利润56.49ღღღ◈ღ、60.57ღღღ◈ღ、62.18亿元（原预测为25-26年58.35ღღღ◈ღ、64.48亿元）ღღღ◈ღ，同比分别增加5.76%ღღღ◈ღ、7.22%和2.66%ღღღ◈ღ，对应PE分别7.08ღღღ◈ღ、6.61ღღღ◈ღ、6.43倍ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：宏观经济下行ღღღ◈ღ，煤炭价格波动ღღღ◈ღ，电力价格波动ღღღ◈ღ，新能源装机规模扩张不及预期ღღღ◈ღ，电解铝或氧化铝价格波动ღღღ◈ღ，测算假设存在误差风险等

　　电投能源(002128) 氧化铝价增致业绩同比承压ღღღ◈ღ，集团资产注入成长可期ღღღ◈ღ，维持“买入”评级公司发布2025年一季报ღღღ◈ღ，2025Q1公司实现营业收入75.4亿元ღღღ◈ღ，同比+2.6%ღღღ◈ღ，环比-6.4%ღღღ◈ღ；实现归母净利润15.6亿元ღღღ◈ღ，同比-19.8%ღღღ◈ღ，环比+65.5%ღღღ◈ღ；实现扣非后归母净利润15.3亿元ღღღ◈ღ，同比-20.2%ღღღ◈ღ，环比+87.7%ღღღ◈ღ。我们维持2025-2027年公司盈利预测ღღღ◈ღ，预计2025-2027年公司归母净利润为57.9/61.7/65亿元ღღღ◈ღ，同比分别+8.4%/+6.5%/+5.4%ღღღ◈ღ；EPS分别为2.58/2.75/2.90元ღღღ◈ღ，对应当前股价PE分别为6.9/6.5/6.2倍ღღღ◈ღ。公司在煤铝主业稳健经营的基础上ღღღ◈ღ，积极推进新能源业务ღღღ◈ღ，装机规模有望持续放量ღღღ◈ღ，看好转型增长潜力ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 Q1铝锭价格或同比上涨ღღღ◈ღ，氧化铝成本端同比提升或致业绩承压 （1）煤炭业务ღღღ◈ღ：公司长协煤占比约90%ღღღ◈ღ，市场煤占比约10%ღღღ◈ღ，为公司业绩稳定提供支持ღღღ◈ღ；公司长协售价与NCEI指数挂钩ღღღ◈ღ，2025Q1NCEI指数平均742.2元/吨ღღღ◈ღ，同比-6.7%ღღღ◈ღ，环比-3.7%ღღღ◈ღ。（2）电解铝业务ღღღ◈ღ：从收入端来看ღღღ◈ღ，2025Q1中国铝锭（A00）市场价平均为20433元/吨ღღღ◈ღ，同比+7.2%ღღღ◈ღ，环比-0.5%ღღღ◈ღ，一季度铝价同比小涨ღღღ◈ღ、环比微跌ღღღ◈ღ，一定程度上支撑电解铝板块盈利ღღღ◈ღ；从成本端来看ღღღ◈ღ，2025Q1内蒙古氧化铝（一级）平均价为3794元/吨ღღღ◈ღ，同比+13.4%ღღღ◈ღ，环比-28.9%ღღღ◈ღ，一季度氧化铝价格同比大增ღღღ◈ღ、环比大幅下降ღღღ◈ღ，或导致一季度电解铝板块盈利同比承压但环比改善ღღღ◈ღ。 煤铝电业务增量可期ღღღ◈ღ，集团资产注入打开成长空间 （1）煤铝电业务增量可期ღღღ◈ღ：煤炭业务方面ღღღ◈ღ，当前公司拥有煤炭产能4800万吨ღღღ◈ღ，同时集团公司拥有白音华二ღღღ◈ღ、三号矿合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，集团公司承诺注入的白音华二ღღღ◈ღ、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕ღღღ◈ღ，未来公司煤炭产能增量可期ღღღ◈ღ；电解铝业务方面ღღღ◈ღ，公司目前拥有86万吨电解铝产能ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏扎铝二期35万吨电解铝项目正在开展前期工作ღღღ◈ღ，电解铝业务有望贡献业绩弹性ღღღ◈ღ；电力业务方面ღღღ◈ღ，2024年公司新能源计划投产规模70万千瓦左右ღღღ◈ღ，截至2024年底新能源装机达500.76万千瓦（不含储能）ღღღ◈ღ，其中风电装机405.04万千瓦ღღღ◈ღ，光伏装机95.72万千瓦ღღღ◈ღ，2025年计划投产规模约200万千瓦时ღღღ◈ღ。（2）集团资产注入打开成长空间ღღღ◈ღ：2025年5月5日公司发布公告ღღღ◈ღ，拟通过发行股份及支付现金方式购买国家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司100%股权ღღღ◈ღ，据相关资料梳理ღღღ◈ღ，内蒙古白音华煤电拥有约1500万吨/年的煤炭产能ღღღ◈ღ、500千安大型电解铝生产线万千瓦的坑口电站ღღღ◈ღ，有望打开公司成长空间ღღღ◈ღ。（3）分红比例同比提升ღღღ◈ღ：2024年公司现金分红总额19.05亿元ღღღ◈ღ，分红比例为35.67%ღღღ◈ღ，同比+2.24pctღღღ◈ღ，按照2025年4月30日收盘价计算ღღღ◈ღ，当前公司股息率为4.8%ღღღ◈ღ，在央企市值管理要求下ღღღ◈ღ，公司分红比例有望持续提高ღღღ◈ღ，投资价值凸显ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：煤铝价格下跌超预期ღღღ◈ღ；新能源机组利用率不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 核心观点 公司发布2024年年报及2025年一季报ღღღ◈ღ：2024年公司实现营收298.6亿元（+11.2%）ღღღ◈ღ，归母净利润53.4亿元（+17.2%）ღღღ◈ღ，扣非归母净利润51.0亿元（+17.5%）ღღღ◈ღ；其中2024Q4公司实现营收80.5亿元（+13.1%）ღღღ◈ღ，归母净利润9.4亿元（-3.4%）ღღღ◈ღ，扣非归母净利润8.1亿元（-4.7%）ღღღ◈ღ。2025Q1公司实现营收75.4亿元（+2.6%）ღღღ◈ღ，归母净利润15.6亿元（-19.8%）ღღღ◈ღ，扣非归母净利润15.3亿元（-20.2%）ღღღ◈ღ，一季度利润下滑主要系煤价下行ღღღ◈ღ。 煤炭业务ღღღ◈ღ：2024年吨煤售价逆势上涨ღღღ◈ღ，煤炭业务营收ღღღ◈ღ、毛利实现增长ღღღ◈ღ。2024年公司原煤产/销量为4799.6/4776.0万吨ღღღ◈ღ，同比+3.1%/+2.8%ღღღ◈ღ。吨煤售价213.5元/吨ღღღ◈ღ，同比逆势上涨17.2元/吨ღღღ◈ღ，吨煤成本89.3元/吨ღღღ◈ღ，同比持平ღღღ◈ღ。煤炭业务实现营收/毛利为106/63亿元ღღღ◈ღ，分别同比+11.6%/+19.5%ღღღ◈ღ。 铝业务ღღღ◈ღ：2024年满产满销ღღღ◈ღ，售价上涨幅度大于成本ღღღ◈ღ，毛利增加ღღღ◈ღ；产能增长可期ღღღ◈ღ。2024年公司电解铝产/销量为90/90万吨ღღღ◈ღ，同比+2.9%/+2.7%ღღღ◈ღ。2024年吨铝售价/成本分别为17401/14325元/吨ღღღ◈ღ，分别同比增加1089/542元/吨ღღღ◈ღ，铝业务板块实现营收/毛利159/28亿元ღღღ◈ღ，同比+9.0%/+20.6%ღღღ◈ღ。2024年11月ღღღ◈ღ，通辽市扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期）正式开工建设ღღღ◈ღ，公司电解铝产能增加可期ღღღ◈ღ。 电力业务ღღღ◈ღ：2024年火电业务受电价下行影响毛利同比减少ღღღ◈ღ；随着装机量的快速增长ღღღ◈ღ，新能源业务大幅增长ღღღ◈ღ。2024年公司火电发/售电量为55.3/50.3亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-1.4%/-1.5%ღღღ◈ღ，火电业务实现营收/毛利为17/4亿元ღღღ◈ღ，分别同比-4.8%/-21.1%ღღღ◈ღ，主要系电价下行ღღღ◈ღ。2024年光伏风电合计发/售电量为60.3/59.6亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+94.7%/+95.0%ღღღ◈ღ；风电实现/毛利为13/6亿元ღღღ◈ღ，分别同比+123%/+62%ღღღ◈ღ；太阳能发电实现/毛利为3/1亿元ღღღ◈ღ，分别同比-19%/-30%ღღღ◈ღ。截至2024年底ღღღ◈ღ，公司新能源装机499.94万千瓦（不含储能）ღღღ◈ღ，2025年计划投产规模约200万千瓦ღღღ◈ღ。 分红水平提高ღღღ◈ღ，积极回报投资者ღღღ◈ღ。2024年公司合计分红金额约19.1亿元ღღღ◈ღ，同比增加25%ღღღ◈ღ，分红率为35.7%ღღღ◈ღ，同比+2.2pctღღღ◈ღ。以4月28日收盘价计算ღღღ◈ღ，对应股息率为4.6%ღღღ◈ღ。 投资建议ღღღ◈ღ：维持“优于大市”评级ღღღ◈ღ。 考虑2025年煤价中枢下行幅度超过此前预期ღღღ◈ღ，下调盈利预测ღღღ◈ღ，预计2025-2027年公司归母净利润为56/58/60亿元（2025-2026年前值为61/67亿元）ღღღ◈ღ。考虑公司新能源发电ღღღ◈ღ、铝业务均具备较好的成长性ღღღ◈ღ；长协煤占比较高ღღღ◈ღ，煤炭下行对煤炭业务影响相对有限ღღღ◈ღ，且中长期集团煤炭资产有望注入ღღღ◈ღ，维持“优于大市”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：经济放缓导致煤炭需求下降ღღღ◈ღ、新能源快速发展替代煤电需求ღღღ◈ღ、安全生产事故影响ღღღ◈ღ、公司产能释放不及预期ღღღ◈ღ、公司分红率不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 事件ღღღ◈ღ：2025年4月27日ღღღ◈ღ，公司发布2025年一季报ღღღ◈ღ。2025年一季度ღღღ◈ღ，公司实现营业收入75.37亿元ღღღ◈ღ，同比增长2.6%ღღღ◈ღ；归母净利润15.59亿元ღღღ◈ღ，同比下降19.8%ღღღ◈ღ；扣非归母净利润15.27亿元ღღღ◈ღ，同比下降20.2%ღღღ◈ღ。 25Q1期间费率同比下降ღღღ◈ღ，专项储备余额大幅提升ღღღ◈ღ。2025年一季度ღღღ◈ღ，公司四费同比减少0.10亿元ღღღ◈ღ，四费费率同比下降0.2pctღღღ◈ღ，其中销售/管理/研发费率均同比基本持平ღღღ◈ღ，财务费率同比下降0.2pctღღღ◈ღ。截至25Q1末ღღღ◈ღ，公司专项储备余额较年初增加1.59亿元至2.21亿元ღღღ◈ღ，大幅增长257.0%ღღღ◈ღ。 25Q1电解铝业务成本抬升对冲铝价上涨ღღღ◈ღ，盈利同比下降ღღღ◈ღ，25Q2有望改善 公司少数股东损益主要由少数股东持股比例49%的霍煤鸿骏构成ღღღ◈ღ，25Q1公司少数股东损益为1.86亿元ღღღ◈ღ，同比下降18.1%ღღღ◈ღ。据Wind数据ღღღ◈ღ，25Q1中国A00铝价为20445.44元/吨ღღღ◈ღ，同比上涨7.34%ღღღ◈ღ，但内蒙地区氧化铝价格3794.11元/吨ღღღ◈ღ，同比上涨13.38%ღღღ◈ღ，因此我们合理估计成本端氧化铝价格的抬升对冲铝价上涨ღღღ◈ღ，导致霍煤鸿骏单季利润同比下降ღღღ◈ღ。但2025年3月以来ღღღ◈ღ，内蒙地区氧化铝价格整体呈现下降趋势ღღღ◈ღ，截至4月25日已降至2890元/吨ღღღ◈ღ，公司25Q2电解铝盈利有望伴随成本端让利环比改善ღღღ◈ღ。霍煤鸿骏现拥有电解铝产能86万吨/年ღღღ◈ღ，扎铝二期建成后产能将达到121万吨/年ღღღ◈ღ，其打造了一条以劣质褐煤就地发电转化为主ღღღ◈ღ、大比例消纳新能源电力的“煤-新能源-电-铝”循环经济产业新范式ღღღ◈ღ，扎铝二期投产后绿电占比将达到79%ღღღ◈ღ，未来公司电解铝业务有望持续贡献增量ღღღ◈ღ。 煤炭长协比例高ღღღ◈ღ、业绩稳健ღღღ◈ღ，电力盈利或承压ღღღ◈ღ。煤炭业务方面ღღღ◈ღ，公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田的采矿权ღღღ◈ღ，现有煤炭产能4800万吨/年ღღღ◈ღ，南露天煤矿200万吨产能核增于2023年完成ღღღ◈ღ，预计2025年实现核增产能全部达产ღღღ◈ღ。资产注入方面ღღღ◈ღ，集团白音华2ღღღ◈ღ、3号矿土地使用证相关手续已办理完成ღღღ◈ღ，合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，潜在产能扩张空间广阔ღღღ◈ღ。公司煤炭定价执行蒙东地区3500大卡200-300元/吨的价格合理区间ღღღ◈ღ，销售长协占比85%ღღღ◈ღ，整体价格波动小ღღღ◈ღ，业绩稳定性强ღღღ◈ღ。电力业务方面ღღღ◈ღ，截至2024年末ღღღ◈ღ，公司拥有火电装机120万千瓦ღღღ◈ღ，新能源装机499.94万千瓦ღღღ◈ღ。公司近年加大力度发展新能源ღღღ◈ღ，2024年发电量受益新能源机组放量同比增长94.7%ღღღ◈ღ，但同时2025年蒙东地区电价下滑相对明显ღღღ◈ღ，据北极星电力网数据ღღღ◈ღ，蒙东2025年年度交易价格同比下降13%以上ღღღ◈ღ，我们预计公司以量补价ღღღ◈ღ，电力整体盈利能力或稳中略有下降ღღღ◈ღ。 投资建议ღღღ◈ღ：考虑煤价ღღღ◈ღ、电价中枢下移ღღღ◈ღ，我们预计2025-2027年公司归母净利润为49.06/51.98/55.61亿元ღღღ◈ღ，对应EPS分别为2.19/2.32/2.48元/股ღღღ◈ღ，2025年4月25日股价的PE倍数分别为9/8/8倍ღღღ◈ღ。维持“推荐”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：1）电价ღღღ◈ღ、电解铝价格大幅下跌ღღღ◈ღ；2）在建项目进展不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 煤电铝量增致业绩提升富二代APP推广二维码ღღღ◈ღ，关注煤铝成长和绿电转型ღღღ◈ღ，维持“买入”评级公司发布2024年年报ღღღ◈ღ，2024年公司实现营业收入298.6亿元ღღღ◈ღ，同比+11.2%ღღღ◈ღ；实现归母净利润53.4亿元ღღღ◈ღ，同比+17.2%ღღღ◈ღ，实现扣非后归母净利润51亿元ღღღ◈ღ，同比+17.5%ღღღ◈ღ。单Q4看ღღღ◈ღ，公司实现营业收入80.5亿元ღღღ◈ღ，环比+4.8%ღღღ◈ღ；实现归母净利润9.4亿元ღღღ◈ღ，环比-35.3%ღღღ◈ღ，实现扣非后归母净利润8.1亿元ღღღ◈ღ，环比-42.1%ღღღ◈ღ。考虑到氧化铝价格下行及电力业务持续放量ღღღ◈ღ，但国内煤炭价格相对走弱ღღღ◈ღ，我们下调2025-2026年公司盈利预测并新增2027年盈利预测ღღღ◈ღ，预计2025-2027年公司归母净利润为57.9/61.7/65亿元（2025-2026年前值为63.4/68.5亿元）ღღღ◈ღ，同比分别+8.4%/+6.5%/+5.4%ღღღ◈ღ；EPS分别为2.58/2.75/2.90元ღღღ◈ღ，对应当前股价PE分别为7.2/6.8/6.4倍ღღღ◈ღ。公司在煤铝主业稳健经营的基础上ღღღ◈ღ，积极推进新能源业务ღღღ◈ღ，装机规模有望持续放量ღღღ◈ღ，看好转型增长潜力ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 2024年公司煤炭业务量价齐升ღღღ◈ღ，新能源售电量大增增厚业绩 （1）煤炭业务ღღღ◈ღ：2024年公司原煤产量4799.6万吨ღღღ◈ღ，同比+3.1%ღღღ◈ღ，原煤销量4776万吨ღღღ◈ღ，同比+2.77%ღღღ◈ღ；2024年公司吨煤售价221.6元/吨ღღღ◈ღ，同比+8.6%ღღღ◈ღ，吨煤成本90.3元/吨ღღღ◈ღ，同比-0.8%ღღღ◈ღ，吨煤毛利131.4元/吨ღღღ◈ღ，同比+16.3%ღღღ◈ღ。（2）电解铝业务ღღღ◈ღ：2024年公司电解铝产量90万吨ღღღ◈ღ，同比+2.8%ღღღ◈ღ，电解铝销量90万吨ღღღ◈ღ，同比+2.7%ღღღ◈ღ；2024年公司吨铝售价17653.8元/吨ღღღ◈ღ，同比+6.2%ღღღ◈ღ，吨铝成本14539.3元/吨ღღღ◈ღ，同比+4%ღღღ◈ღ，吨铝毛利3114.5元/吨ღღღ◈ღ，同比+17.5%ღღღ◈ღ。（3）煤电业务ღღღ◈ღ：2024年公司火电发电量55.3亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-1.4%ღღღ◈ღ，火电售电量50.3亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-1.5%ღღღ◈ღ；2024年公司火电度电售价0.3441元/度ღღღ◈ღ，同比-3.4%ღღღ◈ღ，度电成本0.2741元/度ღღღ◈ღ，同比+2%ღღღ◈ღ，度电毛利0.07元/度ღღღ◈ღ，同比-19.9%ღღღ◈ღ。（4）新能源发电业务ღღღ◈ღ：2024年公司新能源发电量60.3亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+94.7%ღღღ◈ღ，新能源售电量59.6亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+95%ღღღ◈ღ；2024年公司新能源度电售价0.2772元/度ღღღ◈ღ，同比-12.3%ღღღ◈ღ，度电成本0.1533元/度ღღღ◈ღ，同比+4.3%ღღღ◈ღ，度电毛利0.1239元/度ღღღ◈ღ，同比-26.7%ღღღ◈ღ。 煤铝电业务增量可期ღღღ◈ღ，2024年分红比例同比提升 （1）主业有望贡献增量ღღღ◈ღ：煤炭业务方面ღღღ◈ღ，当前公司拥有煤炭产能4800万吨ღღღ◈ღ，此外集团公司拥有白音华二ღღღ◈ღ、三号矿合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，目前集团公司承诺注入的白音华二ღღღ◈ღ、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕ღღღ◈ღ，未来公司煤炭产能增量可期ღღღ◈ღ；电解铝业务方面ღღღ◈ღ，公司目前拥有86万吨电解铝产能ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏扎铝二期35万吨电解铝项目正在开展前期工作ღღღ◈ღ，电解铝业务有望贡献业绩弹性ღღღ◈ღ；电力业务方面ღღღ◈ღ，2024年公司新能源计划投产规模70万千瓦左右ღღღ◈ღ，截至2024年底新能源装机达500.76万千瓦（不含储能）ღღღ◈ღ，其中风电装机405.04万千瓦ღღღ◈ღ，光伏装机95.72万千瓦ღღღ◈ღ，2025年计划投产规模约200万千瓦时ღღღ◈ღ。（2）分红比例同比提升ღღღ◈ღ：2024年公司现金分红总额19.05亿元ღღღ◈ღ，分红比例为35.67%ღღღ◈ღ，同比+2.24pctღღღ◈ღ，按照2025年4月24日收盘价计算ღღღ◈ღ，当前公司股息率为4.6%ღღღ◈ღ，在央企市值管理要求下ღღღ◈ღ，公司分红比例有望持续提高ღღღ◈ღ，投资价值凸显ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：煤铝价格下跌超预期ღღღ◈ღ；新能源机组利用率不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 事件ღღღ◈ღ：2025年4月24日ღღღ◈ღ，公司发布2024年年报ღღღ◈ღ。2024年ღღღ◈ღ，公司实现营业收入298.59亿元ღღღ◈ღ，同比增长11.2%ღღღ◈ღ；归母净利润53.42亿元ღღღ◈ღ，同比增长17.1%扣非归母净利润50.98亿元ღღღ◈ღ，同比增长17.5%ღღღ◈ღ。 24Q4盈利环比下滑明显ღღღ◈ღ，期间费率环比上升ღღღ◈ღ。2024年四季度ღღღ◈ღ，公司实现营业收入80.5亿元ღღღ◈ღ，同环比+13.1%/+4.8%ღღღ◈ღ；归母净利润9.42亿元ღღღ◈ღ，同环比-3.4%/-35.3%ღღღ◈ღ。24Q4公司四费环比增加2.81亿元ღღღ◈ღ，四费费率环比+3.3pctღღღ◈ღ，其中销售/管理/研发/财务费用费率分别环比持平/+2.9/+0.7/-0.4pctღღღ◈ღ。 2024年分红比例35.67%ღღღ◈ღ，股息率4.6%ღღღ◈ღ。公司拟派发2024年度股息每股0.8元（含税）ღღღ◈ღ，叠加中期分红ღღღ◈ღ，合计派发19.05亿元（含税）ღღღ◈ღ，分红比例35.67%较2023年+2.2pctღღღ◈ღ，以2025年4月24日收盘价计算ღღღ◈ღ，股息率为4.6%ღღღ◈ღ。 煤炭量价同增ღღღ◈ღ，毛利率同比抬升ღღღ◈ღ。2024年ღღღ◈ღ，公司实现原煤产量4799.60万吨ღღღ◈ღ，同比+3.1%ღღღ◈ღ；原煤销量4775.97万吨ღღღ◈ღ，同比+2.8%ღღღ◈ღ；吨煤收入213.5元/吨同比+8.8%ღღღ◈ღ；吨煤成本89.3元/吨ღღღ◈ღ，同比持平ღღღ◈ღ；煤炭业务毛利率同比+3.7pct至58.2%ღღღ◈ღ。 电力受益新能源放量产销双升ღღღ◈ღ，毛利率同比下滑ღღღ◈ღ。2024年ღღღ◈ღ，公司完成发售电量115.54/109.92亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+32.8%/+34.6%ღღღ◈ღ；电力业务毛利率同比-2.7pct至31.9%ღღღ◈ღ。其中ღღღ◈ღ：1）煤电ღღღ◈ღ：2024年ღღღ◈ღ，公司煤电发售电量55.28/50.34亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-1.4%/-1.5%ღღღ◈ღ；度电收入0.3439元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-2.6%ღღღ◈ღ；度电成本0.2732元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比+2.1%ღღღ◈ღ；度电毛利0.0707元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-17.5%煤电业务毛利率同比下降3.7pct至20.6%ღღღ◈ღ。2）新能源ღღღ◈ღ：2024年ღღღ◈ღ，公司新能源(含光伏ღღღ◈ღ、风电)发售电量60.27/59.58亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+94.7%/+95.0%ღღღ◈ღ；度电收入0.2737元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-13.0%ღღღ◈ღ；度电成本0.1532元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比+6.3%度电毛利0.1205元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-29.4%ღღღ◈ღ；新能源发电业务毛利率同比下降10.2pct至44.0%ღღღ◈ღ。 铝产品价格上涨ღღღ◈ღ，带动毛利率同比抬升ღღღ◈ღ。2024年ღღღ◈ღ，公司实现电解铝产量90.00万吨ღღღ◈ღ，同比+2.8%ღღღ◈ღ；电解铝销量90.01万吨ღღღ◈ღ，同比+2.7%ღღღ◈ღ；吨铝收入为17402元/吨ღღღ◈ღ，同比+6.7%ღღღ◈ღ；吨铝成本为14326元/吨ღღღ◈ღ，同比+3.9%ღღღ◈ღ；电解铝业务毛利率同比+2.2pct至17.7%ღღღ◈ღ。2024年ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏权益净利润（持股比例51%）5.17亿元ღღღ◈ღ，同比+14.5%ღღღ◈ღ。 投资建议ღღღ◈ღ：公司电力产销增长ღღღ◈ღ、电解铝售价抬升ღღღ◈ღ，我们预计2025-2027年公司归母净利润为58.41/62.16/67.03亿元ღღღ◈ღ，对应EPS分别为2.61/2.77/2.99元/股ღღღ◈ღ，2025年4月24日股价的PE倍数分别为7/7/6倍ღღღ◈ღ。维持“推荐”评级 风险提示ღღღ◈ღ：1）电价ღღღ◈ღ、电解铝价格大幅下跌ღღღ◈ღ；2）在建项目进展不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 投资要点ღღღ◈ღ： 目前ღღღ◈ღ，电投能源已经形成了全球首个的“煤-绿电-铝”一体化产业园模式ღღღ◈ღ，其特点是低成本ღღღ◈ღ、上下游长协稳定盈利ღღღ◈ღ、循环经济绿色转型的推广模板ღღღ◈ღ，在整体约50亿利润ღღღ◈ღ、70亿经营性现金流ღღღ◈ღ、低维护性资本开支的基础上ღღღ◈ღ，完成了近5GW绿电布局ღღღ◈ღ，形成了绿电装机占比37%的86万吨电解铝产能ღღღ◈ღ，可称为能源转型的标杆ღღღ◈ღ。从近十年财务特征上来看ღღღ◈ღ，2014-2023年公司税前利润总额cagr26%ღღღ◈ღ，过去9年7增ღღღ◈ღ，且在2015年煤炭行业最低谷时行业亏损面超8成ღღღ◈ღ，上市公司中仅电投能源与中国神华等少数企业没有亏损ღღღ◈ღ，其财务特征几乎是周期行业里的局外人ღღღ◈ღ。公司作为国家电投旗下市值最大ღღღ◈ღ、负债率最低的上市公司ღღღ◈ღ，正不断地响应党和国家号召ღღღ◈ღ，以均衡ღღღ◈ღ、稳健ღღღ◈ღ、高质量的标准申博太阳城登陆ღღღ◈ღ、独特的霍林河循环产业园模式ღღღ◈ღ，引领能源转型ღღღ◈ღ，塑造绿电铝行业标准ღღღ◈ღ。展望2030年ღღღ◈ღ，国家电投集团内蒙古能源有限公司（以下简称”国家电投内蒙古公司”）在均衡增长战略的指导下ღღღ◈ღ，提出绿色转型ღღღ◈ღ，七年再造（2023-2030）计划ღღღ◈ღ，有机会将电投能源（即蒙东公司）塑造为一家百亿利润ღღღ◈ღ、超过百亿经营性现金流的企业ღღღ◈ღ，千亿之行ღღღ◈ღ，始于足下ღღღ◈ღ。 税前利润九年七增的背后 1）高能见度一体化经营模式ღღღ◈ღ：独特的霍林河循环经济产业园ღღღ◈ღ。内蒙头顶有风光ღღღ◈ღ，脚下有煤炭（风ღღღ◈ღ、光ღღღ◈ღ、煤资源均是全国前三）ღღღ◈ღ，手中有电网（全国第三大电网“蒙西电网”ღღღ◈ღ、地处“西电东送”北通道的关口）ღღღ◈ღ，且本地用电也正在快速增长ღღღ◈ღ，电解铝等产业集群已形成规模ღღღ◈ღ，因此该区域（尤其蒙东）的资源禀赋是最适合形成“煤-绿电-铝”产业园模式的地方ღღღ◈ღ。循环经济产业园上游煤炭ღღღ◈ღ、电力成本低且稳定可控ღღღ◈ღ，下游铝制品产业集群需求持续增长ღღღ◈ღ，财务数据具有高度可预测性ღღღ◈ღ。 2）煤价85%长协ღღღ◈ღ，较早完成上下游生态构建ღღღ◈ღ。公司褐煤售价低ღღღ◈ღ、发电效益好ღღღ◈ღ，在大东北区域市场份额占比超10%ღღღ◈ღ，构建了稳定合作的生态关系ღღღ◈ღ，不易受外部煤炭供应冲击ღღღ◈ღ。目前长协比例达85%ღღღ◈ღ，近5年公司综合售价逐年上升ღღღ◈ღ，且与市场价相比仍有较大空间ღღღ◈ღ，而得益于露天矿的低成本ღღღ◈ღ，公司煤炭业务平均毛利率达到50%ღღღ◈ღ。 3）始终坚持高质量为拓展业务的标准ღღღ◈ღ。内蒙风能资源占全国一半以上ღღღ◈ღ，太阳能资源超过五分之一ღღღ◈ღ，且距离负荷中心近ღღღ◈ღ，输电成本低ღღღ◈ღ，能够提供“绿色电ღღღ◈ღ、便宜电ღღღ◈ღ、可靠电”ღღღ◈ღ，可选的优质项目较多ღღღ◈ღ，未来公司新建项目ROE有望保持较高水平ღღღ◈ღ。电力成本优势配合下游铝产业集群ღღღ◈ღ，电解铝毛利率优势明显ღღღ◈ღ。新建扎铝二期绿电（风光）占比达到79%ღღღ◈ღ，项目测算ROE超过30%ღღღ◈ღ，高质量发展践行中ღღღ◈ღ。 能源转型正迈入高质量均衡发展时代ღღღ◈ღ，标杆企业未来仍然有高质量成长空间 公司创设的工艺流程变革（商业模式变革）有效解决了新能源行业消纳的痛点和高耗能产业能源成本高的难点ღღღ◈ღ，为两类行业的未来发展提供了行动方案ღღღ◈ღ，可称为能源转型标杆企业ღღღ◈ღ。 1）绿电ღღღ◈ღ：摆脱消纳问题ღღღ◈ღ，推进高质量发展ღღღ◈ღ。绿电行业发展的痛点在于消纳ღღღ◈ღ，而电投能源给出了成熟的方案ღღღ◈ღ，项目建设前就与高耗能行业和外送通道匹配好ღღღ◈ღ，以确保高质量成长ღღღ◈ღ。这些优势不仅体现在跨地区输电损耗低ღღღ◈ღ、传输效率高上ღღღ◈ღ，更在于其强大的联通性和高可靠性ღღღ◈ღ，成为国家电力系统的重要保障ღღღ◈ღ，因此售价有望维持较好水平ღღღ◈ღ。 2）绿电铝ღღღ◈ღ：行业标准的制定和推进者ღღღ◈ღ。我国是世界最大的铝工业国和出口国ღღღ◈ღ，铝材及铝制品已成为我国遭遇贸易摩擦最多的品种之一ღღღ◈ღ，绿电铝毋庸置疑是应对当前和今后国内国际双循环的首选低碳原料ღღღ◈ღ。公司已完成第一批绿电铝产品认证ღღღ◈ღ，2024年上半年电解铝绿电消纳占比达27.58%ღღღ◈ღ，而扎铝二期项目的落地实施将成为国内首条绿电铝生产线年底ღღღ◈ღ，公司预计电解铝绿电消纳整体占比达到40%ღღღ◈ღ，远超国家电解铝行业25%可再生能源利用比例要求ღღღ◈ღ。 3）煤炭ღღღ◈ღ：第一s曲线的贡献仍会持续ღღღ◈ღ。高长协比例且售价有安全空间ღღღ◈ღ，不易受市场供需冲击ღღღ◈ღ。即使在本轮煤炭涨价前的2020年ღღღ◈ღ，市场价也有约250元（同期Q5500港口价652元左右）ღღღ◈ღ，可见盈利的稳定性ღღღ◈ღ。同业竞争承诺下ღღღ◈ღ，集团资产注入支持上市公司做大做强ღღღ◈ღ。上市公司体外集团内仍有白音华2处大型褐煤矿ღღღ◈ღ，年产褐煤3500万吨/年ღღღ◈ღ，储量ღღღ◈ღ、产能约是0.7个上市公司体量ღღღ◈ღ。 国家战略ღღღ◈ღ、集团战略ღღღ◈ღ、公司战略支撑千亿之路 国家战略ღღღ◈ღ：内蒙是能源转型路上的重镇ღღღ◈ღ。内蒙古其既是煤炭等传统能源的重要生产地ღღღ◈ღ，又具有丰富的风光资源ღღღ◈ღ，探索优化内蒙古的能源转型路径ღღღ◈ღ，对国家能源基地的绿色低碳转型和全国新能源发展都具有借鉴意义ღღღ◈ღ。 集团战略ღღღ◈ღ：各平台定位愈发清晰ღღღ◈ღ，内蒙古公司发挥“大一类企业”作用ღღღ◈ღ。国家电投是能源行业骨干央企ღღღ◈ღ，承担保障国家能源安全重要使命ღღღ◈ღ。国家电投内蒙古公司作为集团“大一类企业”ღღღ◈ღ，绿色转型发展ღღღ◈ღ，十四五目标“奋进百亿”ღღღ◈ღ，“2030”目标7年时间“再造一个内蒙古公司”ღღღ◈ღ。 企业战略ღღღ◈ღ：协同产业上市平台ღღღ◈ღ，实现“利润百亿市值千亿”ღღღ◈ღ。电投能源将打造成为集团公司协同产业上市平台ღღღ◈ღ，发挥好上市公司投融资平台作用ღღღ◈ღ，实现“利润百亿市值千亿”目标ღღღ◈ღ。 财务分析ღღღ◈ღ：稳健增长ღღღ◈ღ，回报可期 复盘公司近十年的财务数据ღღღ◈ღ，我们认为公司交出了一份令人满意的答卷ღღღ◈ღ，2014-2023年收入ღღღ◈ღ、利润复合增速分别为17%ღღღ◈ღ、26%ღღღ◈ღ，累计现金分红72亿（07年上市以来超百亿）ღღღ◈ღ，ROE平均为14%ღღღ◈ღ、负债率平均35%ღღღ◈ღ，24年已控制在30%以下ღღღ◈ღ。未来公司资本开支周期过去后ღღღ◈ღ，仅以23年财务数据保守预测ღღღ◈ღ，50亿左右利润叠加额外20亿折旧ღღღ◈ღ，可形成超70亿经营现金流ღღღ◈ღ，股东回报的提升值得期待ღღღ◈ღ。 中特估ღღღ◈ღ：国家电投“大集团小市值”ღღღ◈ღ，将做大做强旗下公司 三部门联合会议加速上市公司并购重组ღღღ◈ღ，中央与地方电力企业着力提升资产证券化率ღღღ◈ღ。国家电投的大集团ღღღ◈ღ、小公司特点明显ღღღ◈ღ，证券化率提升空间大ღღღ◈ღ。国家电投内蒙古公司提出2025年的工作计划ღღღ◈ღ，助推内蒙古公司资产证券化率达到58%ღღღ◈ღ。据我们测算约需增加200亿资产规模ღღღ◈ღ。 盈利预测与评级ღღღ◈ღ： 我们预计公司2024-2026年归属于母公司所有者的净利润分别为53.64ღღღ◈ღ、60.95ღღღ◈ღ、71.08亿元ღღღ◈ღ，同比分别增长17.63%ღღღ◈ღ、13.63%ღღღ◈ღ、16.62%ღღღ◈ღ。EPS分别为2.39ღღღ◈ღ、2.72ღღღ◈ღ、3.17元/股ღღღ◈ღ，对应3月12日收盘价PE分别为7.89Xღღღ◈ღ、6.95Xღღღ◈ღ、5.96Xღღღ◈ღ，选取同行业A股煤炭ღღღ◈ღ、电力和电解铝相关龙头公司为可比公司ღღღ◈ღ，公司估值低于可比公司ღღღ◈ღ，具备较高安全边际ღღღ◈ღ。首次覆盖ღღღ◈ღ，给予“买入”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ。煤价超预期下跌风险ღღღ◈ღ；铝价超预期下跌的风险ღღღ◈ღ；安全生产风险ღღღ◈ღ；新能源项目不及预期风险ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 投资要点ღღღ◈ღ： 蒙东&东北褐煤龙头ღღღ◈ღ，背靠国电投集团公司是蒙东和东北地区褐煤的龙头企业ღღღ◈ღ，公司煤炭核准产能4,800万吨ღღღ◈ღ，属于国内大型现代化露天煤矿ღღღ◈ღ。母公司为中电投蒙东能源集团ღღღ◈ღ，电投能源是国电投旗下唯一的煤炭资产上市公司ღღღ◈ღ，在集团中拥有重要的战略地位ღღღ◈ღ。 “煤-电-铝”一体化综合能源企业公司不仅有煤炭生产和销售业务ღღღ◈ღ，公司在过去十年间通过收购和发展逐步进军电力业务和电解铝业务ღღღ◈ღ，目前公司拥有电力装机合计7.5GWღღღ◈ღ，其中火电3GWღღღ◈ღ，风光装机4.78GWღღღ◈ღ，拥有年产能86万吨的电解铝生产线ღღღ◈ღ，逐步形成行业中独有的“以煤发电ღღღ◈ღ、以电炼铝ღღღ◈ღ、以铝带电ღღღ◈ღ、以电促煤”的总体发展思路ღღღ◈ღ。 煤炭未来仍有增量国电投集团仍有白音华二ღღღ◈ღ、三号矿合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，已经承诺注入ღღღ◈ღ，截至2024年5月ღღღ◈ღ，相关矿土地使用证相关手续已办理完毕ღღღ◈ღ。如果上述产能正式注入ღღღ◈ღ，公司的煤炭核准产量将会达到8300万吨ღღღ◈ღ，将大幅提升公司煤炭业务的营业收入和利润水平ღღღ◈ღ。 煤炭成本低廉ღღღ◈ღ，毛利率行业领先公司吨煤成本常年保持在90元/吨附近ღღღ◈ღ。2023公司吨煤成本89元/吨ღღღ◈ღ，同比下降2.8%申博太阳城登陆ღღღ◈ღ。2024年H1吨煤成本仅为85.26元/吨ღღღ◈ღ。得益于低廉的开采成本以及较高的长协占比ღღღ◈ღ，2019年以来公司煤炭业务毛利率基本保持在47%以上ღღღ◈ღ，近两年毛利率逐年攀升ღღღ◈ღ，2024H1毛利率高达57.92%ღღღ◈ღ，在2024年煤价下行周期中ღღღ◈ღ，公司煤炭业务毛利率不降反升ღღღ◈ღ，表现优于多数同行业可比公司ღღღ◈ღ。 公司火电业务发电成本低廉公司火电机组煤炭大部分为自用煤ღღღ◈ღ，依托电投能源露天煤矿而建的大型坑口火电机组ღღღ◈ღ，煤矿产出原煤经皮带输送直接运入电厂储煤仓ღღღ◈ღ，煤电联营模式充分受益坑口煤炭自供所带来的稳价优势ღღღ◈ღ，在市场煤炭价格涨幅较大的情况下ღღღ◈ღ，发电成本仍得到有效控制ღღღ◈ღ。 新能源装机增量明显提速截止2024年6月ღღღ◈ღ，公司拥有新能源装机477.98万千瓦ღღღ◈ღ，新能源装机规模达到现有总装机规模的61.44%ღღღ◈ღ。2025年计划投产规模约200万千瓦左右ღღღ◈ღ，公司新能源装机规模达到700万千瓦以上ღღღ◈ღ。 公司电解铝业务仍有增量,盈利能力行业领先据公司信息ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏扎铝二期有35万吨电解铝规模正在开展前期工作ღღღ◈ღ，预计将于2025年投产ღღღ◈ღ，届时公司电解铝总产能将达到121万吨/年ღღღ◈ღ。同时ღღღ◈ღ，公司拥有较好的成本控制能力ღღღ◈ღ，跟铝行业其他龙头企业相比盈利能力优秀ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：煤炭价格波动风险ღღღ◈ღ，新能源装机规模扩张不及预期ღღღ◈ღ，煤矿发生安全生产事故风险ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 核心观点 煤电铝协同发展的综合能源企业ღღღ◈ღ。公司2001年成立ღღღ◈ღ，2007年登陆深交所ღღღ◈ღ，后通过2014ღღღ◈ღ、2019年两次收购快速进入火电和电解铝行业ღღღ◈ღ。近年来随着煤炭和电解铝价格的上涨以及新能源装机量的增长ღღღ◈ღ，公司营收持续增长ღღღ◈ღ，业绩显著改善ღღღ◈ღ。截至2024年9月30日ღღღ◈ღ，控股股东中电投蒙东能源集团有限责任公司持有公司55.77%的股份ღღღ◈ღ，公司实际控制人是国家电力投资集团有限公司ღღღ◈ღ。2023年电解铝ღღღ◈ღ、煤炭ღღღ◈ღ、煤电ღღღ◈ღ、新能源在营收中占比分别为53%ღღღ◈ღ、34%ღღღ◈ღ、7%ღღღ◈ღ、4%ღღღ◈ღ，在毛利中占比分别为26%ღღღ◈ღ、58%ღღღ◈ღ、5%ღღღ◈ღ、6%ღღღ◈ღ。 煤炭ღღღ◈ღ：坐拥大型露天煤矿ღღღ◈ღ，盈利能力稳健ღღღ◈ღ，资产注入空间较大ღღღ◈ღ。公司所属煤矿均为大型露天煤矿ღღღ◈ღ，截至2023年底核定产能4800万吨/年ღღღ◈ღ。公司煤炭开采成本低ღღღ◈ღ，且长协煤占比85%左右ღღღ◈ღ、售价相对稳定ღღღ◈ღ，盈利能力稳健ღღღ◈ღ。此外中长期看集团有3500万吨/年煤炭产能有望注入ღღღ◈ღ，助力产能增长ღღღ◈ღ。 电解铝ღღღ◈ღ：低电力成本ღღღ◈ღ，产能有约41%的提升空间ღღღ◈ღ。公司以铝载能ღღღ◈ღ，实现劣质煤就地转化ღღღ◈ღ，近3年电解铝用电成本仅0.27-0.28元（不含税）ღღღ◈ღ，显著低于行业平均水平ღღღ◈ღ。公司目前拥有86万吨/年电解铝产能ღღღ◈ღ，扎铝二期有望于2025年底前投产ღღღ◈ღ，届时产能将达到121万吨/年ღღღ◈ღ；同时控股股东旗下还拥有较多电解铝产能ღღღ◈ღ。在行业供给端受限ღღღ◈ღ、下游新能源ღღღ◈ღ、以铝代铜等需求提升背景下ღღღ◈ღ，铝价中枢有望上移ღღღ◈ღ，叠加氧化铝价格回落预期富二代APP推广二维码ღღღ◈ღ，电解铝利润有望修复ღღღ◈ღ。 火电ღღღ◈ღ：拥有大型坑口火电机组ღღღ◈ღ，盈利能力有保障ღღღ◈ღ。公司拥有依托露天煤矿而建的2×600MW的大型坑口火电机组ღღღ◈ღ，是东北电网直调火电厂主力调峰机组ღღღ◈ღ，具备持续盈利能力强ღღღ◈ღ、地理位置优越ღღღ◈ღ、运输成本低等优势ღღღ◈ღ，盈利能力稳健ღღღ◈ღ。 新能源发电ღღღ◈ღ：高毛利且装机量快速增长ღღღ◈ღ，成长空间大ღღღ◈ღ。随着公司大力转型发展清洁能源项目ღღღ◈ღ，新能源装机量由2021年的156万千瓦快速增长至2023年的455.2万千瓦ღღღ◈ღ，其中上网装机容量约350万千瓦ღღღ◈ღ；2025年公司规划装机规模将达到700万千瓦以上ღღღ◈ღ。2023年新能源发电毛利率约54%ღღღ◈ღ，远高于公司32%的平均水平ღღღ◈ღ，新能源发电业务的快速增长也有望提升公司整体的盈利水平ღღღ◈ღ。盈利预测与估值ღღღ◈ღ：预计2024-2026年归母净利润57/61/67亿元ღღღ◈ღ，对应PE为8.4/7.8/7.1ღღღ◈ღ。我们认为公司股价估值区间在23.0-24.3元之间ღღღ◈ღ，相对于11月19日收盘价有11%-17%溢价空间ღღღ◈ღ，首次覆盖给予“优于大市”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：煤炭需求下降ღღღ◈ღ、新能源项目投产不及预期ღღღ◈ღ、安全生产事故影响ღღღ◈ღ、电解铝产品售价不及预期等ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 事件 公司公布2024年三季报ღღღ◈ღ，2024Q1-Q3实现营业收入218.10亿元ღღღ◈ღ，同比增长10.54%ღღღ◈ღ；实现归母净利润44.00亿元ღღღ◈ღ，同比增长22.73%ღღღ◈ღ。 Q3煤电电量修复ღღღ◈ღ，煤电一体化保障成本稳定性 截至2024H1ღღღ◈ღ，公司火电装机为120万千瓦ღღღ◈ღ，上半年火电业务完成发电量24.81亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比减少14.72%ღღღ◈ღ，受电量及电价下滑影响ღღღ◈ღ，板块业绩受损ღღღ◈ღ，上半年煤电业务实现营业收入8.49亿元ღღღ◈ღ，同比降低15.98%ღღღ◈ღ，实现毛利润2.78亿元ღღღ◈ღ，同比降低33.17%ღღღ◈ღ，毛利率为32.73%ღღღ◈ღ，同比降低8.42pctღღღ◈ღ。2024Q3内蒙古火电发电量同比提高2.89%ღღღ◈ღ，预计公司发电水平有所修复ღღღ◈ღ。同时ღღღ◈ღ，受益于煤电一体化布局ღღღ◈ღ，公司煤电业务成本端相对平稳ღღღ◈ღ，2024H1公司煤电业务成本为5.71亿元ღღღ◈ღ，同比降低4.03%ღღღ◈ღ。 铝价同比提高ღღღ◈ღ，电解铝板块业绩修复 截至2024H1ღღღ◈ღ，公司拥有年产86万吨电解铝生产线年前三季度国内铝价均值为19715元/吨ღღღ◈ღ，同比提高5.93%ღღღ◈ღ，量价齐增带动电解铝板块业绩修复ღღღ◈ღ，2024H1公司电解铝板块实现营业收入77.34亿元ღღღ◈ღ，同比提高11.33%ღღღ◈ღ，实现毛利润19.20亿元ღღღ◈ღ，同比提高64.52%ღღღ◈ღ。展望未来ღღღ◈ღ，一方面ღღღ◈ღ，2024年10月国内铝价仍处于较高水平ღღღ◈ღ，公司电解铝板块业绩改善有望持续ღღღ◈ღ；另一方面ღღღ◈ღ，截至24年5月ღღღ◈ღ，公司扎铝二期仍剩余电解铝建设指标35万吨/年ღღღ◈ღ，目前正处于推进过程中ღღღ◈ღ，未来板块业绩规模有望进一步增长ღღღ◈ღ。 重点发力新能源板块ღღღ◈ღ，装机规模快速扩张 截至2024H1ღღღ◈ღ，公司新能源装机477.98万千瓦ღღღ◈ღ，同比提高53.20%ღღღ◈ღ，装机规模快速扩张带动发电量显著提高ღღღ◈ღ，推动业绩提升ღღღ◈ღ。公司2024H1完成新能源发电量30.75亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比提高99.53%ღღღ◈ღ，实现营业收入8.26亿元ღღღ◈ღ，同比提高62.28%ღღღ◈ღ，实现毛利润4.52亿元ღღღ◈ღ，同比提高55.33%ღღღ◈ღ。展望未来ღღღ◈ღ，到“十四五”末公司规划新能源装机规模将达到1000万千瓦以上ღღღ◈ღ，按该目标值测算ღღღ◈ღ，公司2024-2025年新能源装机有望继续保持高速增长ღღღ◈ღ。 盈利预测与估值ღღღ◈ღ：考虑铝价提高及公司新能源装机规模的快速扩张ღღღ◈ღ，我们调整盈利预测ღღღ◈ღ，预计公司2024-2026年可实现归母净利润55.78ღღღ◈ღ、58.35ღღღ◈ღ、64.48亿元（原预测为24-26年50.39ღღღ◈ღ、53.46和58.84亿元）ღღღ◈ღ，同比分别增加22.33%ღღღ◈ღ、4.61%和10.51%ღღღ◈ღ，对应PE分别为8.70ღღღ◈ღ、8.31ღღღ◈ღ、7.52倍ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：宏观经济下行ღღღ◈ღ，煤炭价格波动ღღღ◈ღ，电力价格波动ღღღ◈ღ，新能源装机规模扩张不及预期ღღღ◈ღ，电解铝价格波动ღღღ◈ღ，测算假设存在误差风险等

　　电投能源(002128) 本期内容提要: 背靠国家电投集团ღღღ◈ღ，具备“煤电铝一体化”产业优势ღღღ◈ღ，未来成长空间广阔ღღღ◈ღ。截至2023年末ღღღ◈ღ，公司拥有煤炭产能4800万吨/年ღღღ◈ღ、公网机组煤电装机120万千瓦ღღღ◈ღ、电解铝产能86万吨/年ღღღ◈ღ、新能源装机455.2万千瓦ღღღ◈ღ。其中ღღღ◈ღ，电解铝产业链上ღღღ◈ღ，公司拥有年消耗约900万吨煤炭的180万千瓦煤电装机以及90万千瓦风电装机ღღღ◈ღ、15万干瓦光伏装机ღღღ◈ღ、86万吨电解铝产能和配套设施的霍林河循环经济示范项目ღღღ◈ღ，是全球首个“煤-电-铝”循环经济绿色产业集群ღღღ◈ღ，按照“以煤发电ღღღ◈ღ、以电炼铝ღღღ◈ღ、以铝带电ღღღ◈ღ、以电促煤”的总体思路ღღღ◈ღ，构建了高载能产业清洁发展的示范区ღღღ◈ღ，巩固了煤炭资源可持续发展能力ღღღ◈ღ，实现了以传统煤电为主的产业链向“煤电+绿色能源基地+产业集群”综合智慧能源产业链转型升级ღღღ◈ღ。值得注意的是ღღღ◈ღ，国家电投集团在电投能源资本运作过程中曾承诺ღღღ◈ღ，电投能源是其在内蒙古区域内煤炭ღღღ◈ღ、火力发电及电解铝资源整合的唯一平台和投资载体ღღღ◈ღ，相关资产在符合具体条件后会适时注入ღღღ◈ღ。 煤炭板块ღღღ◈ღ：公司系蒙东褐煤龙头公司ღღღ◈ღ，大型露天煤矿成本低ღღღ◈ღ，高比例长协销售ღღღ◈ღ，煤炭主业盈利能力稳健ღღღ◈ღ。公司为蒙东褐煤龙头ღღღ◈ღ，煤炭产能4800万吨ღღღ◈ღ，热值在2800-3700大卡左右ღღღ◈ღ。一般而言ღღღ◈ღ，褐煤由于热值低且运输半径受限ღღღ◈ღ，吨煤售价不高ღღღ◈ღ，因此该煤种的盈利空间往往较小ღღღ◈ღ。然而ღღღ◈ღ，电投能源近年来煤炭业务毛利率在40-50%左右ღღღ◈ღ。高长协比例ღღღ◈ღ、客户群稳定带来的售价稳定性ღღღ◈ღ，以及露天开采富二代APP推广二维码ღღღ◈ღ、就近供应带来的较低成本ღღღ◈ღ，共同构成了公司的稳定高毛利率ღღღ◈ღ。展望未来ღღღ◈ღ，我们预计煤炭业绩整体将保持稳健ღღღ◈ღ。而远期来看ღღღ◈ღ，考虑到集团内部仍有未上市产能（约3500万吨）且目前处于公司托管状态ღღღ◈ღ，若考虑资产注入ღღღ◈ღ，有望为公司业绩带来较大增量ღღღ◈ღ。 电力板块ღღღ◈ღ：统筹煤电一体化与新能源转型ღღღ◈ღ，绿电业务尤其风电增长空间较大ღღღ◈ღ。截至2023年末ღღღ◈ღ，公司电力装机合计7.5GWღღღ◈ღ，其中煤电3GWღღღ◈ღ，风光装机4.55GW左右ღღღ◈ღ。煤电方面ღღღ◈ღ，公司霍林河坑口发电公司1.2GW为上网机组ღღღ◈ღ，盈利水平表现较好ღღღ◈ღ，全部使用公司自产煤ღღღ◈ღ，煤电一体程度高ღღღ◈ღ，业绩较稳定ღღღ◈ღ。新能源方面ღღღ◈ღ，公司目前4.5GW新能源装机中3.4GW为风电ღღღ◈ღ，1.15GW左右为光伏ღღღ◈ღ。新能源机组上网容量共3.5GWღღღ◈ღ，其中1.9GW左右新能源装机为2023年末完成并网ღღღ◈ღ，绿电业务有望在2024年贡献业绩增量ღღღ◈ღ。2025年末ღღღ◈ღ，公司规划装机达7GW以上ღღღ◈ღ，新增产能以风力发电为主ღღღ◈ღ，在利用小时ღღღ◈ღ、度电售价方面较光伏发电有一定优势ღღღ◈ღ。至2026年ღღღ◈ღ，剔除掉电解铝业务的配套新能源发电ღღღ◈ღ，我们预计绿电上网装机容量约有5.3GW左右贡献业绩申博太阳城登陆ღღღ◈ღ。 电解铝板块ღღღ◈ღ：公司自备电厂带来电解铝成本优势ღღღ◈ღ，仍具有产能成长空间ღღღ◈ღ，有望贡献业绩弹性ღღღ◈ღ。在双碳背景下ღღღ◈ღ，电解铝供给天花板明确ღღღ◈ღ，增长较为缓慢ღღღ◈ღ，而需求端以新能源汽车为主的用铝需求有望增长ღღღ◈ღ。叠加美国降息的环境下ღღღ◈ღ，电解铝价格则有望受益于商品周期上行ღღღ◈ღ。公司当前电解铝产能86万吨ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏1.8GW煤电机组则主要给电解铝厂自用ღღღ◈ღ，不对外产生利润ღღღ◈ღ。受益于自备电厂电力成本较低ღღღ◈ღ，公司电解铝业务的成本较为稳定ღღღ◈ღ，相对行业有较高的盈利空间ღღღ◈ღ；此外ღღღ◈ღ，考虑到公司仍有35万吨电解铝产能正在开展前期工作（权益比例51%）ღღღ◈ღ，较当前86万吨/年产能仍有40%增长ღღღ◈ღ，有望贡献业绩弹性ღღღ◈ღ。 盈利预测和投资评级ღღღ◈ღ：我们看好公司的“煤电铝”一体化产业发展模式ღღღ◈ღ，统筹发展煤与煤电ღღღ◈ღ、煤电与新能源以及电解铝业务ღღღ◈ღ，实现传统能源与新能源以及煤炭与电解铝的融合发展ღღღ◈ღ，具有突出的资源优势和成本优势ღღღ◈ღ，抗风险能力强ღღღ◈ღ，有望实现持续稳健发展ღღღ◈ღ。我们预计ღღღ◈ღ，公司2024-2026年归母净利润分别为57.41/60.87/66.05亿元ღღღ◈ღ，EPS分别为2.56/2.72/2.95元ღღღ◈ღ，对应PE分别为7.84/7.39/6.82倍ღღღ◈ღ。我们认为ღღღ◈ღ，在系列政策稳经济稳增长环境下煤ღღღ◈ღ、铝行业均有望延续景气周期ღღღ◈ღ，公司煤炭ღღღ◈ღ、电力ღღღ◈ღ、电解铝资产质量较好ღღღ◈ღ，绿电ღღღ◈ღ、电解铝业务增量值得期待ღღღ◈ღ，有望释放盈利弹性ღღღ◈ღ，首次覆盖给予公司“买入”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：经济增速不及预期ღღღ◈ღ，煤价大幅下跌ღღღ◈ღ：煤矿发生安全生产事故ღღღ◈ღ；内蒙古地区电价下降ღღღ◈ღ；在建产能进度缓慢ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 事件: 2024年10月23日ღღღ◈ღ，电投能源发布2024年三季度报告ღღღ◈ღ：2024年Q1-Q3ღღღ◈ღ，公司实现营业收入218.1亿元ღღღ◈ღ，同比+10.54%ღღღ◈ღ；归属于上市公司股东净利润44.00亿元ღღღ◈ღ，同比+22.73%ღღღ◈ღ；扣非后归属于上市公司股东净利润42.84亿元ღღღ◈ღ，同比+22.96%ღღღ◈ღ；基本每股收益1.96元/股ღღღ◈ღ，同比+17.4%ღღღ◈ღ；加权平均ROE13.53%ღღღ◈ღ，同比+0.47%ღღღ◈ღ。 分季度看ღღღ◈ღ，2024年第三季度ღღღ◈ღ，营收及利润显著回升ღღღ◈ღ，公司实现营业收入 76.83亿元ღღღ◈ღ，环比+13.28%ღღღ◈ღ，同比+17.81%ღღღ◈ღ；实现归属于上市公司股东净利润14.55亿元ღღღ◈ღ，环比+45.55%ღღღ◈ღ，同比+45.26%ღღღ◈ღ；实现扣非后归母净利润14.05亿元ღღღ◈ღ，环比+45.58%ღღღ◈ღ，同比+46.68%ღღღ◈ღ。 投资要点: 煤炭业务ღღღ◈ღ：整体盈利稳健ღღღ◈ღ，预计Q3销量稳中有增ღღღ◈ღ。公司煤炭业务长协比例高ღღღ◈ღ，受市场波动影响较小ღღღ◈ღ，且露天矿吨开采成本低ღღღ◈ღ，煤炭业务稳健性较高ღღღ◈ღ。1-9月份规上工业发电量70560亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比增长5.4%ღღღ◈ღ，1-9月份ღღღ◈ღ，规上工业原煤产量34.8亿吨ღღღ◈ღ，同比增长0.6%ღღღ◈ღ，其中7-9月单月同比有所提升ღღღ◈ღ。整体看ღღღ◈ღ，煤炭行业需求三季度景气有所修复ღღღ◈ღ。公司Q3收入环比增加9亿元ღღღ◈ღ，营业成本环比增加4.1亿元ღღღ◈ღ，利润总额环比增加4.6亿元ღღღ◈ღ，预计Q3煤炭ღღღ◈ღ、发电等销量环比有增ღღღ◈ღ。 铝行业ღღღ◈ღ：铝价同比上涨或支撑盈利修复ღღღ◈ღ。公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司目前拥有年产86万吨电解铝生产线ღღღ◈ღ，同时具备成 本优势ღღღ◈ღ，并逐步加快智慧工厂建设步伐ღღღ◈ღ。2024年Q1-Q3公司少数股东损益同比增长ღღღ◈ღ，公司综合毛利率36.45%ღღღ◈ღ，亦较去年同期增加3.4%ღღღ◈ღ，电解铝景气上升对公司业绩形成正向贡献ღღღ◈ღ。2024Q3中国长江有色铝A00均价为19565元/吨ღღღ◈ღ，同比+4%ღღღ◈ღ，环比-5%ღღღ◈ღ，但其中7月至8月环比降幅逐月收窄ღღღ◈ღ，9月铝价环比+2.1%ღღღ◈ღ。 电力业务ღღღ◈ღ：火电或同比修复ღღღ◈ღ，新能源成长可期ღღღ◈ღ。9月规上工业火电同比增长8.9%ღღღ◈ღ，增速比8月份加快5.2个百分点ღღღ◈ღ；规上工业风电增长31.6%ღღღ◈ღ，增速比8月份加快25.0个百分点ღღღ◈ღ；发电量整体提升趋势下ღღღ◈ღ，预计公司上半年略有承压的电力业务或将有所修复ღღღ◈ღ。公司新能源装机分布在内蒙古地区ღღღ◈ღ、山西ღღღ◈ღ、山东等地区ღღღ◈ღ，所在内蒙古区域新能源装机469.97万千 瓦ღღღ◈ღ，占比98.32%ღღღ◈ღ，依托区域良好的风ღღღ◈ღ、光资源优势ღღღ◈ღ，有着较强的盈利能力ღღღ◈ღ。 盈利预测和投资评级ღღღ◈ღ：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为286.4/297.7/358.4亿元ღღღ◈ღ，同比+7%/+4%/+20%ღღღ◈ღ，归母净利润分别为54.9/58.4/67.3亿元ღღღ◈ღ，同比+20%/+6%/+15%ღღღ◈ღ；EPS分别为2.45/2.61/3.00元ღღღ◈ღ，对应当前股价PE为8.3/7.8/6.8倍ღღღ◈ღ。考虑公司煤ღღღ◈ღ、铝ღღღ◈ღ、电业务均有增量ღღღ◈ღ，盈利持续向好ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：（1）煤价超预期下跌风险ღღღ◈ღ；（2）安全生产风险ღღღ◈ღ；（3）绿电新项目投产不及预期风险ღღღ◈ღ；（4）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险ღღღ◈ღ；（5）测算误差风险ღღღ◈ღ；（6）二级市场交易风险ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 事件ღღღ◈ღ：2024年10月23日ღღღ◈ღ，公司发布2024年三季报ღღღ◈ღ。2024年前三季度ღღღ◈ღ，公司实现营业收入218.10亿元ღღღ◈ღ，同比增长10.54%ღღღ◈ღ；归母净利润44.00亿元ღღღ◈ღ，同比增长22.73%ღღღ◈ღ；扣非归母净利润42.84亿元ღღღ◈ღ，同比增长22.96%ღღღ◈ღ。 24Q3盈利同环比大幅提升ღღღ◈ღ，期间费率同环比均降ღღღ◈ღ，专项储备余额大幅提升ღღღ◈ღ。 2024年第三季度ღღღ◈ღ，公司实现营业收入76.83亿元ღღღ◈ღ，同比增长17.81%ღღღ◈ღ，环比增长13.28%ღღღ◈ღ；归母净利润14.55亿元ღღღ◈ღ，同比增长45.26%ღღღ◈ღ，环比增长45.55%ღღღ◈ღ；扣非归母净利润14.05亿元ღღღ◈ღ，同比增长46.68%ღღღ◈ღ，环比增长45.61%ღღღ◈ღ。24Q3公司四费合计同环比分别+0.31/+0.22亿元ღღღ◈ღ，费率同环比-0.18/-0.17pctღღღ◈ღ，其中仅财务费率同环比增加ღღღ◈ღ，分别+0.02/+0.06pctღღღ◈ღ，销售ღღღ◈ღ、管理和研发费率同环比均下降ღღღ◈ღ。截至24Q3末ღღღ◈ღ，公司专项储备余额较年初增加3.03亿元至3.46亿元ღღღ◈ღ，大幅增长701.31%ღღღ◈ღ。 24Q3电解铝盈利同比增长ღღღ◈ღ、环比下降ღღღ◈ღ。公司少数股东损益主要由少数股东持股比例49%的霍煤鸿骏构成ღღღ◈ღ，24Q3公司少数股东损益为1.34亿元ღღღ◈ღ，同比增长4.98%ღღღ◈ღ，环比下降47.26%ღღღ◈ღ。据Wind数据ღღღ◈ღ，24Q3中国A00铝价为19562.03元/吨申博太阳城登陆ღღღ◈ღ，同比上涨3.84%ღღღ◈ღ，环比下滑4.75%ღღღ◈ღ，因此我们合理估计铝价同比上涨带动霍煤鸿骏单季利润同比提升或为公司盈利同比增长的原因ღღღ◈ღ，业绩环比增量或由煤ღღღ◈ღ、电业务贡献ღღღ◈ღ。 拟投建东胜区新能源内陆港分散式风电二期10MW风电项目ღღღ◈ღ。公司公告项目已于2023年5月立项ღღღ◈ღ，2024年6月1日完成项目核准ღღღ◈ღ。工程拟安装1台单机容量10MW的风力发电机组ღღღ◈ღ，动态投资3799.11万元ღღღ◈ღ，动态造价3799.11元/千瓦ღღღ◈ღ，低于集团公司《新能源电站单位千瓦造价标准值（2024版）》规定基准值+调整值的造价4542.38元/千瓦ღღღ◈ღ。项目投资财务内部收益率（税后）为5.35%ღღღ◈ღ，投资回收期（所得税后）12.44年ღღღ◈ღ，资本金财务内部收益率为9.48%ღღღ◈ღ。近年公司大力发展新能源业务ღღღ◈ღ，截至2023年末ღღღ◈ღ，公司风电装机规模约340万千瓦ღღღ◈ღ，光伏装机规模约105万千瓦ღღღ◈ღ，公司预计2024年新能源装机计划投产规模约70万千瓦左右ღღღ◈ღ，2025年计划投产规模约200万千瓦ღღღ◈ღ，新能源板块成长可期ღღღ◈ღ。 投资建议ღღღ◈ღ：考虑公司电解铝盈利同比提升ღღღ◈ღ，我们预计2024-2026年公司归母净利润为54.69/58.99/62.07亿元ღღღ◈ღ，对应EPS分别为2.44/2.63/2.77元/股ღღღ◈ღ，2024年10月23日股价的PE倍数分别为8/7/7倍ღღღ◈ღ。维持“推荐”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：1）煤价ღღღ◈ღ、电解铝价格大幅下跌ღღღ◈ღ；2）在建项目进展不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) Q3业绩环比大增ღღღ◈ღ，关注分红提升和绿电转型ღღღ◈ღ。维持“买入”评级 公司发布2024年三季报ღღღ◈ღ，2024年前三季度实现营业收入218.10亿元ღღღ◈ღ，同比+10.54%ღღღ◈ღ；实现归母净利润44.0亿元ღღღ◈ღ，同比+22.73%ღღღ◈ღ，实现扣非后归母净利润42.84亿元ღღღ◈ღ，同比+22.96%ღღღ◈ღ。单Q3看ღღღ◈ღ，公司实现营业收入76.83亿元ღღღ◈ღ，环比+13.28%ღღღ◈ღ；实现归母净利润14.55亿元ღღღ◈ღ，环比+45.55%ღღღ◈ღ，实现扣非后归母净利润14.05亿元ღღღ◈ღ，环比+45.61%ღღღ◈ღ。考虑公司各业务均同比改善ღღღ◈ღ，铝价维持相对高位ღღღ◈ღ，煤炭全年产销有望实现4800万吨目标ღღღ◈ღ，我们上调2024-2026年公司盈利预测ღღღ◈ღ，预计2024-2026年公司归母净利润为61.1/63.4/68.5（前值55.2/57.9/63.9）亿元ღღღ◈ღ，同比分别+33.9%/+3.8%/+8.0%ღღღ◈ღ；EPS分别为2.72/2.83/3.05元ღღღ◈ღ，对应当前股价PE分别为6.8/6.6/6.1倍ღღღ◈ღ。公司在煤铝主业稳健经营的基础上ღღღ◈ღ，积极推进新能源业务ღღღ◈ღ，装机规模有望持续放量ღღღ◈ღ，看好转型增长潜力ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 Q3煤炭产销或显著改善ღღღ◈ღ，全年4800万吨目标助力高增 煤炭业务ღღღ◈ღ：公司是蒙东和东北地区褐煤龙头企业ღღღ◈ღ，2023年8月公司南露天煤矿核增200万吨/年ღღღ◈ღ，计划2024年全部达产实现4800万吨的煤炭产销量ღღღ◈ღ。2024H1公司煤炭产销量为2267/2222万吨ღღღ◈ღ，同比-2.94%/-4.01%ღღღ◈ღ，落后全年目标ღღღ◈ღ，2024年3季度公司综合毛利率为33.74%ღღღ◈ღ，环比提升2.8pctღღღ◈ღ，我们预计或主因公司煤炭业务ღღღ◈ღ。价格方面ღღღ◈ღ，公司煤炭业务中90%为长协结算ღღღ◈ღ，价格受市场影响较小ღღღ◈ღ，Q3煤炭价格预计保持稳定ღღღ◈ღ。电解铝业务ღღღ◈ღ：公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司拥有86万吨电解铝生产线元/吨ღღღ◈ღ，降幅4.7%ღღღ◈ღ。此外成本端压力环比增大ღღღ◈ღ，2024Q3中国氧化铝（一级）均价为3845元/吨ღღღ◈ღ，环比+5.8%ღღღ◈ღ。受价格下跌及原材料成本上行影响ღღღ◈ღ，电解铝业务Q3盈利或收窄ღღღ◈ღ。电力业务ღღღ◈ღ：公司目前拥有2×600MW火电机组ღღღ◈ღ，新能源业务发展顺利ღღღ◈ღ，截至2024年6月底新能源装机规模为477.98万千瓦ღღღ◈ღ，相较于2023年底新增22.78万千瓦ღღღ◈ღ。公司计划2024年新能源装机投产规模约70万千瓦左右ღღღ◈ღ，2025年计划投产规模约200万千瓦ღღღ◈ღ，且新增新能源项目要求资本金内部收益率达到8%以上ღღღ◈ღ，有望持续贡献业绩增量ღღღ◈ღ。 主业增量&绿电转型ღღღ◈ღ，首次中期分红高股息可期 （1）主业有望贡献增量ღღღ◈ღ：煤炭业务方面ღღღ◈ღ，集团公司拥有白音华二ღღღ◈ღ、三号矿合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，目前集团公司承诺注入的白音华二ღღღ◈ღ、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕ღღღ◈ღ，未来公司煤炭产能增量可期ღღღ◈ღ；电解铝业务方面ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏扎铝二期35万吨电解铝项目正在开展前期工作ღღღ◈ღ，电解铝业务有望贡献业绩弹性ღღღ◈ღ；电力业务方面ღღღ◈ღ，到“十四五”末ღღღ◈ღ，公司新能源装机规模有望达到1000万千瓦以上ღღღ◈ღ，绿电业务有望成为盈利新增长点ღღღ◈ღ。（2）分红水平有望提升ღღღ◈ღ：2023年公司分红比例为33.43%ღღღ◈ღ，对应2024年股息率为4.6%ღღღ◈ღ。此外ღღღ◈ღ，公司在2024年中报公告首次中期分红ღღღ◈ღ，拟以总股本22.4亿股为基数ღღღ◈ღ，每10股派0.5元人民币现金（含税）ღღღ◈ღ，共计派发现金1.12亿元ღღღ◈ღ，分红率为3.81%ღღღ◈ღ。在央企市值管理要求下ღღღ◈ღ，公司分红比例有望持续提高ღღღ◈ღ，投资价值凸显ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：煤铝价格下跌超预期ღღღ◈ღ；新能源机组利用率不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 投资要点ღღღ◈ღ： 事件ღღღ◈ღ：2024年10月23日富二代APP推广二维码ღღღ◈ღ，电投能源发布2024年三季报ღღღ◈ღ，第三季度公司实现营业收入76.83亿元ღღღ◈ღ，同比增长17.81%ღღღ◈ღ；实现归母净利润14.55亿元ღღღ◈ღ，同比增长45.26%ღღღ◈ღ；实现扣非归母净利润14.05亿元ღღღ◈ღ，同比增长46.68%ღღღ◈ღ。 2024年初至三季度公司业绩逆行业趋势持续上涨ღღღ◈ღ。第三季度公司归母净利润同比增长45.26%ღღღ◈ღ，实现大幅提升ღღღ◈ღ。年初至第三季度公司实现营业收入218.10亿元ღღღ◈ღ，同比增长10.54%ღღღ◈ღ；实现归母净利润44.00亿元ღღღ◈ღ，同比增长22.73%ღღღ◈ღ；实现扣非归母净利润42.84亿元ღღღ◈ღ，同比增长22.73%ღღღ◈ღ。同时年初至第三季度经营活动产生的现金流量净额为69.28亿元ღღღ◈ღ，同比增长26.58%ღღღ◈ღ。根据公司披露ღღღ◈ღ，公司2024年1-6月份煤炭含税综合售价约290元/吨ღღღ◈ღ，同比 增加ღღღ◈ღ，在2024年煤炭行业上市公司普遍因煤价同比下跌而导致业绩下跌的大背景下ღღღ◈ღ，公司业绩逆势增长ღღღ◈ღ。 铝价同比上涨带动业绩提升ღღღ◈ღ。公司少数股东损益主要由霍煤鸿骏铝电公司构成ღღღ◈ღ，同时此子公司是电投能源电解铝业务的经营主体ღღღ◈ღ。第三季度公司少数股东损益本期金额为1.34亿元ღღღ◈ღ，同比增长4.69%ღღღ◈ღ，主要是子公司霍煤鸿骏铝电公司利润增加所致ღღღ◈ღ。根据长江有色金属网ღღღ◈ღ，2024年第三季度A00铝平均价为19554.61元/吨ღღღ◈ღ，同比增长3.83%ღღღ◈ღ，估计铝价提升对公司盈利提升有较大贡献ღღღ◈ღ，而第四季度至10月23日A00铝平均价攀升至20667.50元/吨ღღღ◈ღ，看好公司业绩持续提升ღღღ◈ღ。 公司主业经营增量可期ღღღ◈ღ。煤炭方面ღღღ◈ღ，公司积极核增南露天煤矿产能增加200万吨/年ღღღ◈ღ，标志公司煤矿产能正式达到4800万/吨ღღღ◈ღ，预计2025年实现核增产能全部达产ღღღ◈ღ；后续来看ღღღ◈ღ，集团公司拥有白音华二ღღღ◈ღ、三号矿合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，目前集团公司承诺注入的白音华二ღღღ◈ღ、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕ღღღ◈ღ，如正式投产公司煤炭产销量将继续大幅提升申博太阳城登陆ღღღ◈ღ。电力方面ღღღ◈ღ，通辽100万千瓦风电外送项目ღღღ◈ღ，锡盟阿巴嘎旗50万千瓦风电项目ღღღ◈ღ，上 海庙至山东特高压外送通道阿拉善40万千瓦风电项目已经在2023年底前全部投产ღღღ◈ღ，公司在建新能源发电装机规模约274.5万千瓦ღღღ◈ღ，到“十四五”末ღღღ◈ღ，公司新能源装机规模有望达到700万千瓦以上ღღღ◈ღ，发电业务有望继续提高公司盈利能力ღღღ◈ღ。电解铝方面ღღღ◈ღ，公司大力推进扎哈淖尔铝合金续建项目（扎铝二期项目）筹备进程ღღღ◈ღ，预计2025年公司电解铝产能将达到121万吨ღღღ◈ღ。 投资建议ღღღ◈ღ：公司煤价铝价提升改善公司盈利能力ღღღ◈ღ，三大板块产能增量可期ღღღ◈ღ。预计2024-2025年公司归母净利润为51.04/56.93亿元ღღღ◈ღ，每股收益为2.28/2.54元ღღღ◈ღ，当前股价对应2024年PE为8.25倍ღღღ◈ღ，维持“增持”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：产品价格大幅下跌风险ღღღ◈ღ，环保及安检政策变化风险ღღღ◈ღ，新项目投产进度不及预期风险等ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 事件: 2024年8月26日ღღღ◈ღ，电投能源发布2024年半年度报告ღღღ◈ღ：2024年上半年ღღღ◈ღ，公司实现营业收入141.27亿元ღღღ◈ღ，同比+6.95%ღღღ◈ღ；归属于上市公司股东净利润29.44亿元ღღღ◈ღ，同比+13.99%ღღღ◈ღ；扣非后归属于上市公司股东净利润28.79亿元ღღღ◈ღ，同比+13.96%ღღღ◈ღ；基本每股收益1.31元/股ღღღ◈ღ，同比+6.5%ღღღ◈ღ；加权平均ROE9.14%ღღღ◈ღ，同比-0.53%ღღღ◈ღ。 分季度看ღღღ◈ღ，2024年第二季度ღღღ◈ღ，营收及利润季节性回落ღღღ◈ღ，公司实现营业收入67.82亿元ღღღ◈ღ，环比-7.66%ღღღ◈ღ，同比+6.55%ღღღ◈ღ；实现归属于上市公司股东净利润10亿元ღღღ◈ღ，环比-48.57%ღღღ◈ღ，同比+3.56%ღღღ◈ღ；实现扣非后归母净利润9.65亿元ღღღ◈ღ，环比-49.58%ღღღ◈ღ，同比+2.4%ღღღ◈ღ。 投资要点: 煤炭业务ღღღ◈ღ：成本稳定ღღღ◈ღ，毛利提升ღღღ◈ღ。2024年上半年ღღღ◈ღ，公司实现原煤生产量2,267.49万吨ღღღ◈ღ，同比-2.94%ღღღ◈ღ；实现原煤销量2,221.53万吨ღღღ◈ღ，同比-4.01%ღღღ◈ღ。据我们测算ღღღ◈ღ，2024上半年公司吨煤收入202.6元ღღღ◈ღ，同比+5.55%ღღღ◈ღ；吨煤成本85.26元/吨ღღღ◈ღ，同比+0.11%ღღღ◈ღ；毛利率57.92%ღღღ◈ღ，同比+4.12%ღღღ◈ღ。 火电业务ღღღ◈ღ：火电发电下降ღღღ◈ღ，新能源发电大幅增长ღღღ◈ღ。2024年上半年ღღღ◈ღ，公司实现火电发电量24.8亿度ღღღ◈ღ，同比-14.72%ღღღ◈ღ，新能源发电30.7亿度ღღღ◈ღ，同比+99.5%ღღღ◈ღ。实现火电售电量22.6万千瓦时ღღღ◈ღ，同比-14.66%ღღღ◈ღ。新能源 售电30.4万千瓦时ღღღ◈ღ，同比+99.67%ღღღ◈ღ。2024上半年ღღღ◈ღ，全资子公司霍林河坑口发电（火电资产）实现净利润0.61亿元ღღღ◈ღ，上年度同期为2.0亿元ღღღ◈ღ，盈利下滑预计系发电量下滑等所致ღღღ◈ღ。公司新能源装机分布在内蒙古地区ღღღ◈ღ、山西ღღღ◈ღ、山东等地区ღღღ◈ღ，所在内蒙古区域新能源装机469.97万千瓦ღღღ◈ღ，占比98.32%ღღღ◈ღ，依托区域良好的风ღღღ◈ღ、光资源优势ღღღ◈ღ，有着较强的盈利能力ღღღ◈ღ。 铝行业ღღღ◈ღ：铝产品售价增加ღღღ◈ღ，毛利提升显著ღღღ◈ღ。2024年上半年ღღღ◈ღ，公司生产电解铝44.79万吨ღღღ◈ღ，同比+4.36%ღღღ◈ღ；销售电解铝44.74万吨ღღღ◈ღ，同比+3.88%ღღღ◈ღ。 吨铝收入17286元ღღღ◈ღ，同比+7.17%ღღღ◈ღ；吨铝成本12995元ღღღ◈ღ，同比-3.16%ღღღ◈ღ；吨铝毛利4290元ღღღ◈ღ，同比+58.32%ღღღ◈ღ。电解铝业务毛利率24.82%ღღღ◈ღ，同比+8.0个百分点ღღღ◈ღ。公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司目前拥有年产86万吨电解铝生产线ღღღ◈ღ，同时具备成本优势ღღღ◈ღ，并逐步加快智慧工厂建设步伐ღღღ◈ღ。2024上半年ღღღ◈ღ，子公司霍煤鸿骏（上市公司持有51%）实现净利润9.5亿元ღღღ◈ღ，上年度同期为3.8亿元ღღღ◈ღ，盈利上升主要系电解铝行业景气上升所致ღღღ◈ღ。 增加中期分红ღღღ◈ღ。截至2024年6月末母公司累计未分配利润144.31亿元ღღღ◈ღ，公司拟以总股本2,241,573,493股为基数ღღღ◈ღ，向公司全体股东每10股派0.5元人民币现金（含税）ღღღ◈ღ，共计派发现金112,078,674.65元ღღღ◈ღ，占当期归母净利润利润3.8%ღღღ◈ღ。 盈利预测和投资评级ღღღ◈ღ：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为284.1/295.3/355.5亿元ღღღ◈ღ，同比+6%/+4%/+20%ღღღ◈ღ，归母净利润分别为51.9/55.2/63.6亿元ღღღ◈ღ，同比+14%/+7%/+15%ღღღ◈ღ；EPS分别为2.31/2.46/2.84元ღღღ◈ღ，对应当前股价PE为7.4/7.0/6.0倍ღღღ◈ღ。考虑公司煤ღღღ◈ღ、铝ღღღ◈ღ、电业务均有增量ღღღ◈ღ，盈利持续向好ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：（1）煤价超预期下跌风险ღღღ◈ღ；（2）安全生产风险ღღღ◈ღ；（3）绿电新项目投产不及预期风险ღღღ◈ღ；（4）研究报告使用的公开资料可能存在 信息滞后或更新不及时的风险ღღღ◈ღ；（5）测算误差风险ღღღ◈ღ；（6）二级市场交易风险ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 投资要点 事件ღღღ◈ღ：公司发布2024年半年度报告ღღღ◈ღ。2024H1ღღღ◈ღ，公司实现营业收入141.27亿元ღღღ◈ღ，同比+6.95%ღღღ◈ღ；归母净利润29.44亿元ღღღ◈ღ，同比+13.99%ღღღ◈ღ；扣非后归母净利润28.79亿元ღღღ◈ღ，同比+13.96%ღღღ◈ღ。单季度来看ღღღ◈ღ，24Q2实现营业收入67.82亿元ღღღ◈ღ，同比+6.5%ღღღ◈ღ，环比-7.7%ღღღ◈ღ；归母净利润10亿ღღღ◈ღ，同比+3.6%ღღღ◈ღ，环比-48.6%ღღღ◈ღ；扣非后归母净利润9.65亿元ღღღ◈ღ，同比+2.4%ღღღ◈ღ，环比-49.9%ღღღ◈ღ。 煤炭业务ღღღ◈ღ：毛利同比抬升ღღღ◈ღ，远期增量显著ღღღ◈ღ。1）产销量ღღღ◈ღ：2024H1ღღღ◈ღ，公司实现原煤产量2267.49万吨ღღღ◈ღ，同比-2.94%ღღღ◈ღ；销量2221.53万吨ღღღ◈ღ，同比-4.01%ღღღ◈ღ。2）价格&成本ღღღ◈ღ：2024H1ღღღ◈ღ，公司吨煤售价202.6元/吨ღღღ◈ღ，同比+5.6%ღღღ◈ღ；单位成本85.26元/吨ღღღ◈ღ，同比+0.1%ღღღ◈ღ。3）毛利及毛利率ღღღ◈ღ：2023年吨煤毛利117.3元/吨ღღღ◈ღ，同比+9.9%ღღღ◈ღ；煤炭业务实现毛利规模26.1亿元ღღღ◈ღ，同比+5.5%ღღღ◈ღ；毛利率为57.9%ღღღ◈ღ，同比+2.3pctღღღ◈ღ。4）未来增量ღღღ◈ღ：2023年8月ღღღ◈ღ，公司南露天矿核增200万吨取得批复ღღღ◈ღ，预计2025年实现达产ღღღ◈ღ，今明两年仍有150万吨增量空间ღღღ◈ღ。除上市公司体内煤炭资产外ღღღ◈ღ，集团公司还拥有白音华二ღღღ◈ღ、三号矿合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，目前土地使用证相关手续已经办理完毕ღღღ◈ღ，公司积极推进资产注入工作ღღღ◈ღ，公司煤炭产能有望再提升72.9%ღღღ◈ღ。 电力业务ღღღ◈ღ：绿电持续放量ღღღ◈ღ，产销同比增加ღღღ◈ღ。1）发售电量ღღღ◈ღ：2024H1公司实现发电量55.6亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+24.8%ღღღ◈ღ；售电量53.0亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+27%ღღღ◈ღ。其中ღღღ◈ღ，火电分部实现发电量24.8亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-14.7%ღღღ◈ღ，售电量22.6亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-14.7%ღღღ◈ღ；新能源分部实现发电量30.7亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+99.5%ღღღ◈ღ，售电量30.4亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+99.7%ღღღ◈ღ。2）价格&成本ღღღ◈ღ：2024H1ღღღ◈ღ，火电度电价格0.3755元ღღღ◈ღ，同比-1.6%ღღღ◈ღ；度电成本0.2526元ღღღ◈ღ，同比+12.9%ღღღ◈ღ；绿电度电价格0.2709元ღღღ◈ღ，同比-16.3%ღღღ◈ღ，度电成本0.1485元ღღღ◈ღ，同比-13.7%ღღღ◈ღ。3）毛利及毛利率ღღღ◈ღ：2024H1ღღღ◈ღ，火电度电毛利0.1228元ღღღ◈ღ，绿电度电毛利0.1485元ღღღ◈ღ；电力业务实现毛利规模7.3亿元ღღღ◈ღ，同比+4.9%ღღღ◈ღ；毛利率为43.6%ღღღ◈ღ，同比-2.6pctღღღ◈ღ。 电解铝业务ღღღ◈ღ：Q2铝价延续高位ღღღ◈ღ，盈利继续改善ღღღ◈ღ。1）产销量ღღღ◈ღ：2024H1ღღღ◈ღ，公司实现电解铝产量44.79万吨ღღღ◈ღ，同比+4.4%ღღღ◈ღ；销量44.74万吨ღღღ◈ღ，同比+3.9%ღღღ◈ღ。2）价格&成本ღღღ◈ღ：2024H1ღღღ◈ღ，公司铝产品售价17286元/吨ღღღ◈ღ，同比+7.2%ღღღ◈ღ；单位成本12995元/吨ღღღ◈ღ，同比-3.2%ღღღ◈ღ。3）净利润ღღღ◈ღ：公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电（控股51%）2024H1实现净利润9.5亿元ღღღ◈ღ，同比增长149.8%ღღღ◈ღ。4）电解铝价格同比增长ღღღ◈ღ，贡献业绩弹性ღღღ◈ღ：根据Wind数据ღღღ◈ღ，2024Q2铝（A00）平均价格20537元/吨ღღღ◈ღ，同比+10.9%ღღღ◈ღ，环比+7.8%ღღღ◈ღ。5）未来增量ღღღ◈ღ：公司于6月发布公告ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏铝电公司拟投资建设通辽市扎哈淖尔35万吨绿电铝项目（扎铝二期）ღღღ◈ღ，配套65万千瓦风电ღღღ◈ღ、10万千瓦2小时电化学储能和38公里220千伏输变电工程ღღღ◈ღ，预计2025年公司电解铝产能将达到121万吨ღღღ◈ღ。 首度中期分红彰显投资价值ღღღ◈ღ。截至24Q2ღღღ◈ღ，公司货币资金32.22亿ღღღ◈ღ，同比+8%ღღღ◈ღ；资产负债率仅为28.8%ღღღ◈ღ，同比-2.66PCTღღღ◈ღ。分红方面ღღღ◈ღ，8月26日公司公布《2024年度中期利润分配方案的公告》ღღღ◈ღ，拟向公司全体股东每10股派0.5元人民币现金（含税）ღღღ◈ღ，共计派发现金1.12亿元ღღღ◈ღ，分红率为3.81%ღღღ◈ღ，首次中期分红彰显公司投资价值ღღღ◈ღ。 盈利预测及投资评级ღღღ◈ღ：公司主业盈利相对稳健ღღღ◈ღ，三大业务未来皆有增量ღღღ◈ღ，看好其未来稳健增长潜力ღღღ◈ღ。我们预计公司2024-2026年归母净利润为52/54/57亿元ღღღ◈ღ，对应PE为7.45/7.17/6.78倍ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：1）产品价格大幅下跌ღღღ◈ღ；2）宏观经济增长不及预期ღღღ◈ღ；3）新项目投产进度不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 事件ღღღ◈ღ：2024年8月26日ღღღ◈ღ，公司发布2024年半年报ღღღ◈ღ。2024年上半年ღღღ◈ღ，公司实现营业收入141.27亿元ღღღ◈ღ，同比增长6.95%ღღღ◈ღ；归母净利润29.44亿元ღღღ◈ღ，同比增长13.99%ღღღ◈ღ；扣非归母净利润28.79亿元ღღღ◈ღ，同比增长13.96%ღღღ◈ღ。 24Q2盈利同比提升ღღღ◈ღ、季节性环比下降ღღღ◈ღ。2024年二季度ღღღ◈ღ，公司实现营业收入67.82亿元ღღღ◈ღ，同比增长6.55%ღღღ◈ღ，环比下降7.66%ღღღ◈ღ；归母净利润10.00亿元ღღღ◈ღ，同比增长3.56%ღღღ◈ღ，环比下降48.57%ღღღ◈ღ。由于公司为露天开采ღღღ◈ღ，属地气候导致二ღღღ◈ღ、三季度多进行土方剥离ღღღ◈ღ，一ღღღ◈ღ、四季度多进行煤层开采ღღღ◈ღ，故公司业绩多呈现一ღღღ◈ღ、四季度高ღღღ◈ღ，二ღღღ◈ღ、三季度低的特点ღღღ◈ღ。24Q2公司四费同环比分别增加0.54/0.29亿元ღღღ◈ღ，费率同环比+0.59/+0.69pctღღღ◈ღ，其中管理/财务费率同比+0.21/+0.30pctღღღ◈ღ、环比+0.49/+0.11pctღღღ◈ღ。 中报分红11.21%ღღღ◈ღ，股息率0.28%ღღღ◈ღ。公司拟向全体股东每10股现金分红0.5元人民币（含税）ღღღ◈ღ，共计派发现金1.12亿元ღღღ◈ღ，以2024年8月26日收盘价计算ღღღ◈ღ，股息率0.28%ღღღ◈ღ。 煤炭以价补量ღღღ◈ღ，毛利率同比抬升ღღღ◈ღ。24H1ღღღ◈ღ，公司实现原煤产量2267.49万吨ღღღ◈ღ，同比下降2.94%ღღღ◈ღ；原煤销量2221.53万吨ღღღ◈ღ，同比下降4.01%ღღღ◈ღ；吨煤收入202.60元/吨ღღღ◈ღ，同比增长5.55%ღღღ◈ღ；吨煤成本85.26元/吨ღღღ◈ღ，同比微增0.11%ღღღ◈ღ；煤炭业务毛利率同比增长2.29pct至57.92%ღღღ◈ღ。 电力受益新能源放量产销双升ღღღ◈ღ，毛利率同比下滑ღღღ◈ღ。24H1ღღღ◈ღ，公司完成发售电量55.56/52.96亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+24.83%/+27.04%ღღღ◈ღ；电力业务毛利率同比下滑2.45pct至43.60%ღღღ◈ღ。其中ღღღ◈ღ：1）煤电ღღღ◈ღ：24H1公司煤电发售电量24.81/22.60亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-14.72%/-14.66%ღღღ◈ღ；度电收入0.3755元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-1.56%ღღღ◈ღ；度电成本0.2526元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比+12.47%ღღღ◈ღ；度电毛利0.1228元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-21.66%ღღღ◈ღ；煤电业务毛利率同比下降8.63pct至32.71%ღღღ◈ღ。2）新能源ღღღ◈ღ：24H1 公司新能源(含光伏ღღღ◈ღ、风电)发售电量30.75/30.36亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+99.53%/+99.67%ღღღ◈ღ；度电收入0.2709元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-16.36%ღღღ◈ღ；度电成本0.1224元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-13.76%ღღღ◈ღ；度电毛利0.1485元/千瓦时ღღღ◈ღ，同比-18.38%ღღღ◈ღ；新能源发电业务毛利率同比下降2.44pct至54.82%ღღღ◈ღ。 铝产品价增成本减ღღღ◈ღ，毛利率同比抬升ღღღ◈ღ。24H1ღღღ◈ღ，公司实现电解铝产量44.79万吨ღღღ◈ღ，同比增长4.36%ღღღ◈ღ；电解铝销量44.74万吨ღღღ◈ღ，同比增长3.88%ღღღ◈ღ；吨铝收入为17285.61元/吨ღღღ◈ღ，同比增长7.17%ღღღ◈ღ；吨铝成本为12995.13元/吨ღღღ◈ღ，同比下降3.16%ღღღ◈ღ；电解铝业务毛利率同比增长8.02pct至24.82%ღღღ◈ღ。24H1霍煤鸿骏权益净利润（持股比例51%）4.85亿元ღღღ◈ღ，同比大幅增加149.84%ღღღ◈ღ。 投资建议ღღღ◈ღ：公司电力产销增长ღღღ◈ღ、电解铝售价抬升ღღღ◈ღ，我们预计2024-2026年公司归母净利润为50.29/54.30/57.14亿元ღღღ◈ღ，对应EPS分别为2.24/2.42/2.55元/股ღღღ◈ღ，2024年8月26日股价的PE倍数分别为8/7/7倍ღღღ◈ღ。维持“推荐”评级ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：1）煤价ღღღ◈ღ、电解铝价格大幅下跌ღღღ◈ღ；2）在建项目进展不及预期ღღღ◈ღ。

　　电投能源(002128) 煤铝电改善带动业绩向好ღღღ◈ღ，关注分红提升和绿电转型ღღღ◈ღ。维持“买入”评级公司发布2024年中报ღღღ◈ღ，2024H1实现营业收入141.27亿元ღღღ◈ღ，同比+6.95%ღღღ◈ღ；实现归母净利润29.44亿元ღღღ◈ღ，同比+13.99%ღღღ◈ღ，实现扣非后归母净利润28.79亿元富二代APP推广二维码ღღღ◈ღ，同比+13.96%ღღღ◈ღ。单Q2看ღღღ◈ღ，公司实现营业收入64.51亿元ღღღ◈ღ，环比-10.04%ღღღ◈ღ；实现归母净利润8.19亿元ღღღ◈ღ，环比-45.81%ღღღ◈ღ，实现扣非后归母净利润7.71亿元ღღღ◈ღ，环比-49.06%ღღღ◈ღ。考虑公司各业务均同比改善ღღღ◈ღ，铝价维持相对高位ღღღ◈ღ，我们上调2024-2026年公司盈利预测ღღღ◈ღ，预计2024-2026年公司归母净利润为55.2/57.9/63.9（原值50.3/53.2/59.6）亿元ღღღ◈ღ，同比分别+21.0%/+4.9%/+10.4%ღღღ◈ღ；EPS分别为2.46/2.58/2.85元ღღღ◈ღ，对应当前股价PE分别为7.2/6.9/6.3倍ღღღ◈ღ。公司在煤铝主业稳健经营的基础上ღღღ◈ღ，积极推进新能源业务ღღღ◈ღ，装机规模有望持续放量ღღღ◈ღ，看好转型增长潜力ღღღ◈ღ，维持“买入”评级ღღღ◈ღ。 煤铝电同比均改善ღღღ◈ღ，新能源电力增长亮眼 煤炭业务ღღღ◈ღ：公司是蒙东和东北地区褐煤龙头企业ღღღ◈ღ，2024H1煤炭产销量为2267/2222万吨ღღღ◈ღ，同比-2.94%/-4.01%ღღღ◈ღ，吨煤售价202.6元/吨ღღღ◈ღ，同比+5.6%ღღღ◈ღ；吨煤成本85.3元/吨ღღღ◈ღ，同比+0.1%ღღღ◈ღ，毛利率提升2.3pct至57.9%ღღღ◈ღ。电解铝业务ღღღ◈ღ：公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司拥有86万吨电解铝生产线%/+3.88%ღღღ◈ღ。电解铝单吨售价17286元ღღღ◈ღ，同比+7.2%ღღღ◈ღ，同期国内A00铝均价同比+7.4%ღღღ◈ღ，上涨幅度基本一致ღღღ◈ღ；单吨成本12995元ღღღ◈ღ，同比-3.2%ღღღ◈ღ，电解铝毛利率上升8.0pct至24.8%ღღღ◈ღ。电力业务ღღღ◈ღ：公司目前拥有2×600MW火电机组ღღღ◈ღ，新能源业务发展顺利ღღღ◈ღ，截至2024年6月底新能源装机规模为477.98万千瓦ღღღ◈ღ，相较于2023年底新增22.78万千瓦ღღღ◈ღ。2024H1发电55.6亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+24.8%ღღღ◈ღ，其中火电发电24.8亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-14.7%ღღღ◈ღ，新能源发电30.7亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+99.5%ღღღ◈ღ；售电53.0亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+27.0%ღღღ◈ღ，其中火电售电22.6亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比-14.7%ღღღ◈ღ，新能源售电30.4亿千瓦时ღღღ◈ღ，同比+99.7%ღღღ◈ღ。 主业增量&绿电转型ღღღ◈ღ，首次中期分红高股息可期 （1）主业有望贡献增量ღღღ◈ღ：煤炭业务方面ღღღ◈ღ，集团公司拥有白音华二ღღღ◈ღ、三号矿合计产能3500万吨ღღღ◈ღ，目前集团公司承诺注入的白音华二ღღღ◈ღ、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕ღღღ◈ღ，未来公司煤炭产能增量可期ღღღ◈ღ；电解铝业务方面ღღღ◈ღ，霍煤鸿骏扎铝二期35万吨电解铝项目正在开展前期工作ღღღ◈ღ，电解铝业务有望贡献业绩弹性ღღღ◈ღ；电力业务方面ღღღ◈ღ，到“十四五”末ღღღ◈ღ，公司新能源装机规模有望达到1000万千瓦以上ღღღ◈ღ，绿电业务有望成为盈利新增长点ღღღ◈ღ。（2）分红水平有望提升ღღღ◈ღ：2023年公司分红比例为33.43%ღღღ◈ღ，对应2024年股息率为4.6%ღღღ◈ღ。此外ღღღ◈ღ，公司在2024年中报公告首次中期分红ღღღ◈ღ，拟以总股本22.4亿股为基数ღღღ◈ღ，每10股派0.5元人民币现金（含税）ღღღ◈ღ，共计派发现金1.12亿元ღღღ◈ღ，分红率为3.81%ღღღ◈ღ。在央企市值管理要求下ღღღ◈ღ，公司分红比例有望持续提高ღღღ◈ღ，投资价值凸显ღღღ◈ღ。 风险提示ღღღ◈ღ：煤铝价格下跌超预期ღღღ◈ღ；新能源机组利用率不及预期ღღღ◈ღ。申博光伏发电ღღღ◈ღ，大阳城ღღღ◈ღ。太阳能ღღღ◈ღ。申博·太阳城ღღღ◈ღ，太阳能光伏ღღღ◈ღ，光伏工程ღღღ◈ღ，